蘇培科

        新股發行制度正在醞釀新一輪改革。毫無疑問，上次改革是不成功的，并非一些人士所謂的“破發是新股發行制度改革的重大成果”。

        自2009年7月份第七次重啟IPO以來，高溢價發行、高價上市持續不斷，為何管理部門對此視而不見？而當高溢價圈錢難以為繼之時，相關利益部門才開始著手改革？

        顯然，證監會和交易所仍過度偏重股市的融資功能。對于一個只偏重融資功能而輕視投資功能和資源配置功能的市場，若繼續袒護圈錢，這樣的發行制度是很難改革到位的。如果此次發行制度改革再不觸及根本，不從“認識論”上進行革新，結果依然還是“頭痛醫頭腳痛醫腳”。

        其實，對于上一輪利益讓渡式的改革（上次新股發行制度改革的亮點：一是將網下網上申購分開，不允許申購對象重復參與，明顯減少了機構們上下其手的渠道；二是設定單一網上申購賬戶不超過本次網上發行股數千分之一的申購上限，理論上增加了中小投資者中簽的幾率），筆者在當時就曾認為這與改革的初衷是相悖的。新股發行制度改革改的就是不合理的暴利，而讓利是建立在“新股不敗”和新股有利可圖的邏輯基礎之上，一旦新股破發，讓利式的改革必敗無疑。顯然，中國股市重啟發行制度改革是預料之中的事情。

        因此，新一輪改革不能再重蹈覆轍，應該觸及新股發行制度的核心矛盾。對此，筆者建議此次新股發行制度改革應該從如下幾個方面著手：

        第一，應該著力解決權力發審問題，盡快將發審委從權力監督部門中獨立出來。讓“裁判員”與“運動員”的角色分開，可以嘗試將發審權力下放給交易所，采取  “工序化”、“標貼制”的“窗口式”發審來明確各個審核環節中的權責，方便事后問責；或者借鑒美國市場的“注冊制”，減少權力發審環節，只要符合上市條件、中介機構合力推薦，則都可以注冊申請上市。一旦發現違規造假則立即停牌退市，并且嚴懲造假者和“幫兇”（中介機構），用嚴刑峻法來讓市場秩序優化，減少權力部門“雁過拔毛”和人為庇護。

        第二，應該在詢價環節適當增加詢價機構的責任意識，避免詢價機構  “叫而不買”和操縱新股發行價。對此，有人曾建議讓一些喊高價（高于發行價）的詢價機構按照自己的出價成交。這雖然可以懲罰一些喊高價的機構，但好像有悖于累計投標詢價的規則，況且國內不是做市商交易模式，這種方式有待商榷。實際上，對于漫天叫價者，采取適當的懲罰性賣價也未嘗不可。

        第三，應該取消發行環節的特權分配機制，取消網下配售，讓機構和普通投資者平等申購。中國股市的網上、網下“雙軌制”始于10余年前，當時是為了扶助剛剛誕生的新基金，從新股發行額度中撥出一部分直接由其在網下申購，目的是想通過這種利益傾斜的方式讓機構投資者快速發展壯大。現在確實也實現了這個目標，這種吃偏食的特權分配機制在這些年養肥了很多機構，也成為某些特權利益群體牟利的通道。顯然，要想讓發行制度走向市場化，這種特權分配機制就應該改變。

        第四，應該采取必要的措施來限制一級市場的“裸申專業戶”，讓虛假繁榮的一級市場和二級市場有效銜接。對此，筆者曾多次建議監管部門對一級市場申購采取“市值配比認購法”，讓申購者按照市值與可申購量1：1的關系來申購，這樣會讓二級市場沒有股票者不具備申購資格，杜絕  “打新專業戶”。而這種“市值配比認購法”完全不同于此前的市值配售，是需要真金白銀來進行申購，僅給股份多的人提供一種申購資格，只有建立起這種排他性，才能限制巨額的投機性申購資金，才能讓一二級市場的利益有效銜接起來。

        第五，應該將新股申購期間凍結的利息返還給投資者。因為有人曾懷疑“新股不敗”神話的主導者就是市場的主管部門，因為“新股不敗”和巨大的申購利潤會吸引很多打新資金來參與申購，而這些資金在申購凍結期間產生的利息收入又歸證監會主管下的投資者保護基金所有，從而參與申購的資金越多，他們收取的利息越多。為了讓監管部門避嫌，不讓其參與新股發行環節的利益分割，將其重新分配實有必要。

        第六，應該加大對首日開盤價和收盤價的監管，防止一些機構利用少量資金來操縱新股價格。



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