每經評論員  葉檀

        6月29日，證券市場大跌。證券市場的膠著反映了實體經濟轉型的無力。

        美國證券市場完整地詮釋了股市是經濟晴雨表的含義。道瓊斯指數圍繞1000點爭奪了17年。1966年1月18日，道指盤中最高觸及1000.50點，直到1982年12月，才成功翻越1000點，并一直保持。其中1972年和1976年，道指突破千點全部回落。

        另一場慘烈的道指萬點爭奪戰從1999年延續至今——自1999年3月16日首次盤中觸及10000點以來，道指先后63次突破然后跌破這一關口；今年6月29日，道指報收于10138.52點，仍在萬點之間打轉，道瓊斯指數的萬點爭奪戰遠未結束。

        證券市場的點位爭奪戰是實體經濟與貨幣找不到方向的標志。道指千點徘徊的時間段，面臨一系列嚴峻的經濟與貨幣轉型挑戰：布雷頓森林體系崩潰，脫離黃金錨的美元開始尋找新的方向；金融生產力尚未發端，實體經濟處于滯脹期，卡特總統離任時，美國CPI增長率是13%，失業率將近8%，利息率超過20％，美國數位總統不得不用行政手段控制物價，卻一直無法收效。與此同時，幾次石油、金融戰爭，油價扶搖直上，加劇了全球企業的成本壓力，讓美國這個車輪上的國家搖搖欲墜。

        萬點爭奪戰的背景則是美國科網泡沫崩潰，找不到新的經濟增長點，原有的強生、可口可樂等大笨象股守成有余，成長性不足，依靠金融股最終被證明依靠了冰山。到現在為止，美國依然沒有找到新的經濟增長點，IT生產力與金融生產力逐漸消失，而綠色生產力遠未跟上。因此，股市有時似乎找到了突破口，但很快被證明是概念炒作。

        A股圍繞3000點的爭奪戰將維持數年，因為中國經濟結構的轉型將十分困難，維持數年。與美國不同的是，中國與東亞、拉美一樣是政府主導型經濟，投資率極高，以出口完成工業化的過程，也即我們熟悉的傾全民之力發展經濟的模式。這一模式并不特別，在欠發達經濟體，如前蘇聯、上世紀的巴西、阿根廷等無不采用這一模式。這一模式的轉折的標志是，出口空間急劇縮減，投資邊際效率遞減，政府財政負擔增加。

        中國尚未完成工業化與城市化，目前的投資與出口主導型經濟已經遭遇前所未有的挑戰。出口成本增加、各國針對中國產品的壁壘有增無減。與此同時，我國的投資效率急劇下降，生產單位GDP的資金需求量是改革開放初期的3倍以上，由此造成的后果是，財政收入上升，而政府的財政平衡越來越差。

        從1950年到2010年，我國財政收入60年間增長接近千倍。2002年只有1.9萬億，去年達到6萬多億，今年又有望超過8萬億——今年前5個月的財政收入已達到35470億，比去年同期增加了8362億，增長幅度高達30.8%，這一數字比去年前6個月的收入還要多2000億。此時有必要實行國民收入倍增計劃，給實體企業減負，以鼓勵民間投資。但政府既不敢減息也不敢給企業減負，以往投資項目與急劇擴張的企業需要大量資金，地方債務與社會保障所需的資金缺口動輒以萬億計。

        中國的生產效率增長下降，改革開放30年，我國GDP實際增長年均在9.8%，全要素生產率一度在2.5%，但據張軍等人測算，在世紀之交為負值，此后上升乏力。無論是物聯網、IT產業還是結構改進都促進了中國生產率的提高，但問題在于，中國的大型企業的生產率上升有限，而對資金的渴求無限。

        以資本市場為例，地方財政、國企解困、權貴獲利目標遮蔽了市場的成長前景。創業板中的中小企業被作為高科技與成長型企業的代表，獲得了高額溢價，但資本市場無法篩選出具有長期增長潛力的企業，也無法抵御類似于中石油、農行等巨無霸公司上市的沖擊，導致整體估值重心下移。整個證券市場評價體系混亂不堪，成長型企業與高科技成為炒作的概念，曇花一現即告湮滅。

        伴隨經濟結構調整，中國經濟需要一場市場化的深入洗禮，而目前雷聲大雨點小，我們能夠做的是發布文件顯示對于市場主體的尊重，卻未真正落實到激勵機制上。

        對于A股市場未來，不需要過分悲觀，但中國經濟這輛馬車的轉型將非常緩慢，如果3年能夠轉型成功、大型企業的融資需求被消化，已經是上上大吉。

        從6000點下來后，中國證券市場進入回歸之旅，將在2000點到3000點之間徘徊。



如需轉載請與《每日經濟新聞》聯系。未經《每日經濟新聞》授權，嚴禁轉載或鏡像，違者必究。

每經訂報電話

北京：010-58528501    上海：021-61283003    深圳：0755-83520159    成都：028-86516389    028-86740011    無錫：15152247316