每經記者  黃志偉  發自北京

        飛鶴乳業會不會成為“太子奶第二”？這是目前乳業行業最關心的話題之一。

        昨日（9月13日），飛鶴乳業副董事長劉華匆匆飛赴紐約與投資者溝通。日前，飛鶴在紐交所公布其2010年第2季度的業績——虧損2070萬美元，當日其股價應聲下挫23%。每股收益和股價的一再下跌，讓飛鶴似乎陷入了和紅杉的對賭協議失敗的困局。

        劉華表示，飛鶴不會步太子奶的后塵，對賭協議并非約束性條款。業績虧損讓飛鶴承受了較大的財務壓力，此次赴美進行溝通，飛鶴將重申自己的發展戰略，以求得投資人的認同。

錯失增長機會

        由于飛鶴奶粉中未查出三聚氰胺，業界一度認為在嬰幼兒配方奶粉市場中，飛鶴或將奪去三鹿大部分市場份額。從財務數據來看，飛鶴2009年銷售額為2.7億美元，同比增長42%，但分季度看，數據并不是十分樂觀。

        飛鶴財報顯示，除2009年第1季度的財務數據較為靚麗外，其他季度的銷售額一直在4000萬～8000萬美元之間徘徊，凈利潤在去年第4季度和今年第2季度甚至出現了較大數額的虧損。

        對此，劉華解釋說，“三聚氰胺事件”對飛鶴來說是個好機會，去年第1季度實現了較快的增長，但圣元、雅士利等品牌強力促銷和宣傳讓飛鶴并未能夠一直保持快速增長的勢頭。此外，三聚氰胺事件對國內品牌造成了一定傷害，將顧客不斷“推向”外資品牌。

        東方艾格乳業分析師陳連芳表示，營銷費用過高也是飛鶴財務報表不好看的原因之一。蒙牛、伊利等公司前期投入的營銷費用在銷售費用占比不超過20%，但飛鶴2008年的占比為26%，最高占比甚至達到40%。

        陳連芳表示，這種傳統的轟炸式廣告推廣效果并不明顯。據他介紹，在三、四線城市，飛鶴的嬰幼兒配方奶粉還算有名氣，但是在中高端嬰兒奶粉中卻始終占比很小，且競爭力很弱，剛剛擠進前十。

        著名營銷專家李志起認為，飛鶴主要生產嬰幼兒配方奶粉，產品比較單一，在其他乳品例如鮮奶等領域并沒有相應的拳頭產品，因此很難成為銷售過百億元的巨頭。

收益“任務”恐難完成

        去年8月份，飛鶴以每股30美元價格加上一紙對賭協議換來了6300萬美元現金，融資的主要目的是建設牧場。當時，飛鶴的股價每股24美元。

        陳連芳所指的費用太高即是指此對賭協議。他認為，對賭協議中，投資機構或者是雙贏或者是單贏，不會輸，但是被投資企業則往往是輸多贏少，而飛鶴的對賭協議更是有過分樂觀之嫌。

        根據對賭協議，2009年飛鶴的每股收益要達到3美元，2010年的每股收益為4.43美元，否則飛鶴將要向紅杉資本再次增發不超過52.5萬股。

        陳連芳表示，乳業競爭過于激烈，很難保持那么高的盈利。飛鶴的財務報告顯示，2009年飛鶴的每股收益為2.62美元，略低于2009的協議收益，但是飛鶴上半年每股收益為－0.67美元，今年要達到4.43美元的任務頗為艱巨。

        此外，根據協議，2012年（即協議執行的第三年后）的15個交易日內，飛鶴的股價應不低于每股39美元，否則，飛鶴須以每股39美元的價格回收股票。2009年11月中旬，在公布2009年三季報前后，飛鶴股價開始一路下跌，此后再也沒有超過30美元，今年8月，飛鶴乳業股價跌至10美元以下。

        劉華認為，“太子奶和飛鶴根本沒有可比性。而且，對賭協議并不是強制性的條款，紅杉是股權投資，并未打算短期內收回。”他表示，太子奶是企業經營、財務等方面本身有很大的問題，并不是因為對賭協議而失敗。飛鶴現在每股的凈資產接近8美元，而且還有很多先進的設備，有自己建立的牧場。這都是太子奶不能相比的。

        他還重申，這個對賭協議最不利的就是利息為每年10%的貸款，比銀行的利息高出15%，人民幣三年的升值增加15%不是問題，但是資金進入給公司帶來的機會成本卻不是這個數字能夠計算的。

        劉華還表示，最重要的一點是，這個對賭協議并沒有任何懲罰性的條款。蒙牛融資時是以牛根生的股票為質押，但是紅杉與飛鶴的對賭沒有質押。

自建牧場成翻身關鍵

        “我們不在乎一時之爭，奶源就是我們的王牌。”劉華表示，牧場投資建設是飛鶴發展的策略，等產品的奶源全部來自自有牧場時，飛鶴會直接跟外資乳業叫板。他介紹說，牧場投資巨大且短期內收益無法看到，且會有損益，這是造成飛鶴目前經營狀況不夠好的一個原因。

        自建牧場，尤其是購買奶牛投資巨大。目前，從烏拉圭或者新西蘭進口的奶牛每頭價格在2.3萬元左右，漂洋過海再加上隔離，不少奶牛會因無法受孕且產奶量低而被淘汰，飛鶴最近有780多萬美元的損失就是淘汰奶牛帶來的。

        奶牛運到后，離真正產奶一般還需要12個月時間，奶牛每天的養殖成本為50元，這樣下來一年又要1萬多元，從買入到產奶產生經濟效益，一頭奶牛前期的投入總計需要3萬多元。

        “養奶牛長期來說不會賠錢，但是短期內有損益，而且投資還不見效果，所以很少公司做。”劉華表示，目前在引進奶牛方面，飛鶴遠超國內其他乳業公司。

        據劉華介紹，二季報出爐后，飛鶴方面已經就此和不少投資人進行了電話會議，一再重申的也是上述內容。據他透露，投資人對他們的戰略還是比較理解的。近期，飛鶴的股價已經實現了反彈。



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