尹中立（社科院金融專家）

    近日，綠大地的一則公告讓困擾投資者多時的疑問終于揭曉，公司控股股東、董事長何學葵因為涉嫌欺詐發行股票而被捕。綠大地復牌后跌停，該公司的股價已經從去年底的40元左右跌到3月28日的20.17元，股價跌去50%多，投資者損失慘重。筆者認為，投資者在承擔巨大損失的同時，還應該從此事汲取更多的教訓，否則，將會遭到市場更多的懲罰。

農業上市公司為何頻造假

    2000年至2001年，A股市場里發生了數起欺詐案件，最著名的要數銀廣夏、康達爾和藍田股份，而這3個公司都屬于農業類上市公司。巧合的是，綠大地同樣是農業類上市公司。在筆者看來，這絕不是巧合那么簡單，其中有著必然性。

    按照行業劃分，狹義的農業類公司專指從事種植業、養殖業的公司。它們的共同特點是以土地作為基本的生產要素，而土地是有限的，這決定了農業類公司的擴張必然面對土地資源的約束，無法像工業企業一樣實現公司規模的高速擴張。但股市投資者希望公司能夠高速擴張，這是資本的天性，如果一個公司無法實現擴張，這個公司就不受市場歡迎，股價的估值必將受到很大的影響。這是農業類公司進入股市的第一個障礙。為了突破這個局限，銀廣夏和藍田的管理者分別想到了沙漠和湖面，銀廣夏的故事是想在廣袤的沙漠里做文章，而藍田的董事長從廣闊的洪湖水里得到啟示，沙漠與湖面都可以突破傳統的土地資源約束。事實表明，如此大膽的想象受到了投資者廣泛的認同，銀廣夏和藍田在很長一段時間里都成為農業產業化的  “典范”、“龍頭”，銀廣夏的股價在出事前的5年里漲了7倍多，是2000年前市場里最著名的牛股之一。

    其實，只需要有一點農業經濟常識，就不會被這樣的謊言所蒙騙。假如沙漠地能淘金的話，為什么自古以來人們卻遠離沙漠？以色列的經驗表明，沙漠里可以從事農業生產，但需要國家的巨額投入，沙漠里搞農業是不可能獲得暴利的。同樣，在湖面、海面從事水產養殖也不可能獲得暴利，因為它需要很多資本的投入和人工的投入。

    第二個難以回避的問題是，單位重量的農產品市場價值有限，一公頃土地或水面只能生產有限的農產品，而單位農產品的價格又很有限，一塊芯片或一臺機器的價值可以是幾千元、幾萬元甚至更多，但一公斤農產品可能只值幾塊錢。這決定了農業類上市公司的銷售收入絕對量、增長速度等都是非常有限的。當然，名貴中藥材的價格昂貴，海參、甲魚等也價格不菲，銀廣夏編造的故事就是生產中藥材，而藍田的故事是在洪湖里養殖甲魚。名貴中藥材之所以“貴”，是因為稀少，它的生長需要特殊的自然條件，因此，能夠大規模地種植或養殖的東西一定不會是昂貴的。

    以上兩個天然的缺陷，決定了從事種植業與養殖業的公司無法滿足資本市場的要求（業績快速擴張），造假成為它們迎合投資者需要的唯一選擇。當然，農業類公司造假還有獨到的條件，農產品的交易很多是零散的現金交易，這給做假賬創造了良好的條件。當年在查處藍田公司時，如何確認其財務數據造假，有關部門的確是費了一番周折的。

    正因為農業類公司的上述特點，從事種植業或養殖業的上市公司要么造假賬迎合市場需要，要么逐漸退出資本市場。最早退市的粵金曼就是從事鰻魚養殖的公司；除了上述提及的銀廣夏、藍田股份外，已經退出或即將退出市場（有些是進行了資產重組）的還有草原興發、金果實業、贛南果業、洞庭水殖、中農資源等；去年在市場里緋聞纏身的九發股份，也是一家地地道道的農業類上市公司。

    自從有現代工業以來，農業的產業競爭地位就逐漸走下坡路，在幾乎所有的發達國家，種植業和養殖業一般都依靠國家的財政補貼才能維持其再生產的運行，從事農業生產的公司絕不可能存在暴利。我國政府對農業的補貼力度也越來越大，如果因此而將農業類上市公司視作一個非常具有潛力的板塊就大錯特錯了，除了出事的綠大地外，股票市場還有類似銀廣夏的傳奇故事在流傳，投資者需要高度警惕。

中介機構難辭其咎

    盡管市場已經多次提醒投資者農業類上市公司的風險，但卻有人把農業類上市公司作為一個概念來炒作，這其中有市場中介機構誤導或不作為的因素。

    從資本市場的制度設計看，讓會計師、律師、投資銀行家參與股票發行的目的，是希望這些專業人士能夠通過其專業知識甄別公司的好壞，將真正優秀的公司輸送到市場中來。一家公司的上市需要準備數月乃至數年，中介機構的人員有足夠的時間將公司的家底搞清楚，但事實卻是中介機構與上市公司串通起來蒙騙監管者及投資者。問題出在犯罪的成本與收益不對稱：與上市公司串通可以獲得很多好處  （不僅有中介費用的提成，而且可能獲得巨額賄賂），有些中介機構的人員在公司上市后干脆進入公司做高管，而萬一東窗事發，處罰卻十分有限。顯然，犯罪的成本小而受益大。

    這里需要重點強調的是保薦代表人。監管機構設立保薦代表人角色的初衷，是讓責任能落實到個人頭上，但實際結果卻是另外一番景象：起先，保薦代表人享受著極高的工資待遇，但不參與具體的工作過程，保薦代表人是名副其實的“簽字人”。隨后，監管部門強調保薦代表人一定要參與整個工作過程，但大多數保薦代表人的業務能力有限，工作經驗有限。這與保薦代表人的產生機制有直接關系，現行的保薦代表人需要經過嚴格的考試，對實踐經驗的考核相對疏忽，使年輕但工作經驗不足的人容易通過此類考試，而經驗豐富的人反而不能通過此類考試，最終使部分簽字的保薦代表人無法行使其責任。

    如果說會計師和律師還需要對其錯誤的行為負責的話，那么還有一類中介機構卻可以對其錯誤行為不負任何責任——證券公司的研究機構。無論是之前的銀廣夏，還是現在的綠大地，在出事之前都曾經被很多證券公司的行業分析師出報告推薦，著名的大公司的研究人員幾乎都涉足其中，投資者只需到網上一查便知。之前筆者對農業類上市公司特點的分析都屬于常識性的問題，一般投資者難以判斷上市公司發布的信息的真偽，但作為專業的研究人員是很容易鑒別上市公司的欺詐行為的，如果明知上市公司造假卻還寫推薦報告的話，分析師的行為應該受到懲罰，但現行的法律還缺乏相應的處罰措施。

    解決中介機構的誠信問題，除了需要加大對中介機構的監管力度之外，還要在監管體制上做重大改革。我國現行的上市公司監管主要是中國證監會及其派出機構，上市公司發展迅速，而監管部門的人員數量受到很多限制，這樣的監管體制效率會越來越低。應該創造條件使投資者成為監督上市公司的主要力量，要讓中小投資者有足夠的手段和渠道去維護自己的權利，現在散戶投資者維權的成本太高，要吸收國外資本市場的監管經驗，引進集體訴訟制度，讓上市公司和中介機構不敢違規。

    總之，綠大地一事絕非個案，其反映的很多問題與現象在股票市場帶有相當的普遍性。

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