尹中立（社科院金融專家）

    在美國(guó)股票市場(chǎng)，一場(chǎng)針對(duì)中國(guó)公司的做空風(fēng)潮正在不斷發(fā)酵。今年3月以來(lái)，中國(guó)24家在美上市公司的審計(jì)師提出辭職或曝光審計(jì)對(duì)象的財(cái)務(wù)問題，19家在美上市的中國(guó)公司遭停牌或摘牌。這些被做空的公司開始于市值較小的公司。但隨著美國(guó)券商盈透證券6月8日宣布禁止客戶融資購(gòu)買130多家中國(guó)公司的股票，導(dǎo)致幾乎全部中國(guó)公司的股票都遭到拋售，市值較大的新浪、人人網(wǎng)等也跌幅巨大，這些公司在幾個(gè)交易日內(nèi)市值就減少了30%左右。

    如果將該現(xiàn)象看成是國(guó)際投行對(duì)中國(guó)公司的一場(chǎng)陰謀，那就大錯(cuò)特錯(cuò)了。事實(shí)上，最近幾年來(lái)，中國(guó)公司在美國(guó)股票市場(chǎng)的整體表現(xiàn)十分搶眼，去年4月中旬至今年4月中旬的一年里，中國(guó)公司的股價(jià)平均漲幅為48%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過美國(guó)股市平均20%的漲幅。

    蒼蠅不叮無(wú)縫的蛋，我們應(yīng)該從自身尋找原因。筆者認(rèn)為，中國(guó)公司在美國(guó)遭到拋售，至少有以下三個(gè)方面需要引起高度關(guān)注：

    第一，財(cái)務(wù)造假行為猖獗。已經(jīng)有24家中國(guó)公司因?yàn)樨?cái)務(wù)造假而陷入困境，這是我們必須面對(duì)的危險(xiǎn)信號(hào)。為了防止公司財(cái)務(wù)造假等行為出現(xiàn)，股市從制度設(shè)計(jì)上做了層層設(shè)計(jì)：第一層制度設(shè)計(jì)是上市公司必須有完善的公司治理結(jié)構(gòu)，希望通過公司內(nèi)部的利益制衡來(lái)確保信息披露的準(zhǔn)確性；第二層制度設(shè)計(jì)是通過外部審計(jì)等中介機(jī)構(gòu)的介入，希望通過獨(dú)立、專業(yè)的機(jī)構(gòu)介入能防止財(cái)務(wù)欺詐事件的發(fā)生。

    而在這兩個(gè)層面上，我們的制度設(shè)計(jì)都還存在缺陷。從公司治理結(jié)構(gòu)看，內(nèi)部人控制是普遍存在的問題，外部董事（或獨(dú)立董事）無(wú)非是個(gè)點(diǎn)綴的“花瓶”，無(wú)法起到制衡公司大股東或管理層的作用。外部審計(jì)機(jī)構(gòu)看上去是獨(dú)立的，但為了業(yè)務(wù)的拓展，審計(jì)機(jī)構(gòu)與公司合謀同樣不是個(gè)別現(xiàn)象。從已經(jīng)揭露的上市公司財(cái)務(wù)造假案件看，審計(jì)機(jī)構(gòu)幾乎全部卷入其中。對(duì)于在美國(guó)上市的中國(guó)公司而言，審計(jì)機(jī)構(gòu)還存在語(yǔ)言的障礙，要想做到“獨(dú)立與專業(yè)”其實(shí)并非易事。

    正是制度設(shè)計(jì)的缺陷，美國(guó)股票市場(chǎng)還引入了集體訴訟制度來(lái)彌補(bǔ)。一家上市公司一旦被揭露財(cái)務(wù)造假，就有專業(yè)的機(jī)構(gòu)來(lái)代理投資者進(jìn)行訴訟，勝訴后不僅投資者能得到賠償，而且代理訴訟的機(jī)構(gòu)也能得到巨額收益，但被訴訟的上市公司董事、高管及與之相關(guān)的中介機(jī)構(gòu)將面臨巨額賠償責(zé)任。集體訴訟制度的精髓是用市場(chǎng)化的手段來(lái)監(jiān)管市場(chǎng)，簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)就是讓“市場(chǎng)捉老鼠”，而不是“貓捉老鼠”。實(shí)踐表明，集體訴訟制度可以對(duì)上市公司起到巨大的威懾作用。

    這次揭露中國(guó)公司財(cái)務(wù)造假的，是一家中文名稱叫“渾水”的機(jī)構(gòu)，該機(jī)構(gòu)以揭露上市公司財(cái)務(wù)造假的手段來(lái)獲取高額收益，一旦發(fā)現(xiàn)目標(biāo)公司，他們自己首先在市場(chǎng)做空，然后通過媒體公開造假的證據(jù)及分析報(bào)告，當(dāng)該公司股價(jià)大幅度下跌時(shí)，即可獲得高額收益。同時(shí)，專業(yè)的律師事務(wù)所會(huì)利用這些證據(jù)或資料來(lái)代理投資者索賠，他們可以獲取索賠金額的一定比例的報(bào)酬。可見，用“市場(chǎng)捉老鼠”的辦法來(lái)監(jiān)管上市公司，比目前我國(guó)采取“貓捉老鼠”的方式效率更高。中國(guó)是否應(yīng)該引入集體訴訟制度呢？由于國(guó)情不同，司法制度差異大，集體訴訟制度是否適合在中國(guó)實(shí)施還需要探討。

    第二，借殼上市行為泛濫。這次在美國(guó)被做空的股票大多數(shù)屬于借殼上市的，這并非偶然。在筆者看來(lái)，到美國(guó)借殼上市者，希望借助美國(guó)市場(chǎng)做大做強(qiáng)主營(yíng)業(yè)務(wù)者寡，而炒作股票者眾。

    曾幾何時(shí)，中國(guó)股市的借殼上市不斷上演著一幕一幕烏雞變鳳凰的傳奇：2004年就被暫停上市的ST中遼，在雪藏5年之后，于2009年6月5日奇跡般恢復(fù)上市，當(dāng)日最大漲幅高達(dá)742.29%；就在同一天，恢復(fù)上市的ST蘭寶漲幅更是達(dá)到驚人的1857.89％，創(chuàng)下歷史最高記錄。要是追溯到2007年的大牛市，光是券商借殼的故事就可以寫成一本傳奇小說(shuō)：國(guó)金證券、太平洋證券、國(guó)元證券等，每個(gè)名稱下都書寫了中國(guó)股市的賺錢神話。

    當(dāng)這些炒作者目標(biāo)對(duì)準(zhǔn)美國(guó)股市時(shí)，他們驚訝地發(fā)現(xiàn)這里遍地黃金——借殼的成本極低，與國(guó)內(nèi)相比可以忽略不計(jì)。于是，這些人將國(guó)內(nèi)股市的炒作手法移植到美國(guó)市場(chǎng)。因此，這些公司出問題是不奇怪的，不出問題才奇怪。

    美國(guó)資本市場(chǎng)的監(jiān)管者已經(jīng)發(fā)現(xiàn)了來(lái)自中國(guó)的借殼者的不良動(dòng)機(jī)和傾向，及時(shí)采取了限制性措施。反思我國(guó)的股票市場(chǎng)，我們應(yīng)該如何限制這些“害群之馬”？我們明明知道某些借殼重組的行為危害巨大，為什么要縱容這樣的行為？

    第三，當(dāng)心信心危機(jī)的傳染。筆者注意到，4月中旬上海和深圳的B股同時(shí)出現(xiàn)跳水。在4月17日出現(xiàn)跳水之前，B股的走勢(shì)一直比A強(qiáng)，突然出現(xiàn)超過5%以上的跌幅讓投資者無(wú)法理解。從事后看，B股出現(xiàn)跳水的時(shí)間與中國(guó)公司股票在美國(guó)市場(chǎng)遭到拋售的時(shí)間是完全吻合的。6月9日、10日，B股再次出現(xiàn)斷崖式的走勢(shì)，而大洋彼岸的美國(guó)股市里，中國(guó)股票正在遭遇信用危機(jī)。這應(yīng)該不是巧合。

    更進(jìn)一步觀察，無(wú)論是B股的跳水，還是中國(guó)公司在美國(guó)被做空，都與A股走勢(shì)高度相關(guān)，到底是誰(shuí)影響了誰(shuí)？除了財(cái)務(wù)造假而導(dǎo)致的信用危機(jī)之外，是否還有更深層次的原因？需要我們高度關(guān)注。

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