每經編輯｜每經記者 趙笛    

每經記者 趙笛

當滬指向下砸到2323.41點（2011年10月11日）時，匯金出手增持四大行，2307點成為第一個政策底；當滬指再次向下砸到2319.44點（2011年11月30日）時，央行在全球救市的浪潮下突然宣布存款準備金率降低0.5個百分點，這又成為另一個政策底部，12月1日滬指大漲2.29%，但11月PMI跌破50%的消息又“恐嚇”了股市，12月2日滬指跌1.10%。

管理層連續兩次在跌向2300點整數關口時出臺救市政策，2300點的政策底特征愈發明顯。然而沖高回落后的股市依舊充滿變數，國際板魅影、增持力度減弱、年末基金市值行情疲軟，都預示著12月股市或為雞肋行情。

/救市動態/

救市是個無底洞？

在行情持續向上時，不夠強烈的個別利空信號亦難扭轉乾坤；在行情錯綜復雜時，投資者往往要在不停地得到利好信號的前提下，才能保持信心。從匯金增持到下調存款準備金率，救市脈絡清晰明了。然而，當PMI跌破50%，留給市場的將是對經濟前景的憂慮，而政策是否放松或也成為決策層頭痛的問題。

全球聯合救市

北京時間11月30日晚間，美聯儲宣布將攜手歐洲、加拿大、英國、日本和瑞士五大央行聯合救市，向市場提供流動性，以支持全球金融體系。大央行之間現有的美元互換利率下調50個基點，于2011年12月5日開始生效。

據悉，該舉措目的是為緩解市場流動性壓力給家庭和企業帶來的沖擊，從而刺激經濟復蘇。全球銀行的聯動救市不由得讓人想到了2008年年底，當時，全球主要經濟體為了對沖金融風暴的沖擊，也是聯手救市，在那次救市后，全球股市短時間大幅上漲，基本確立底部。

中信建投分析師周金濤指出，這次下調會降低歐洲銀行融入美元的資金成本，緩解這些銀行的美元流動性。因為美元流動性缺乏會導致歐洲銀行的美元放貸減少，從而影響各國企業的經營。但從另外一個角度看，全球央行集體救市，卻說明問題的嚴重性，此項措施對于改善歐洲各國的財務狀況沒有多大用處，也無法改變歐債危機爆發的趨勢。歐債問題從本質上講，是一個財政問題，所以，歐債問題將繼續深化。

著名財經評論員葉檀也指出，上述救市“意味著以貨幣緊縮為代表的市場正常化努力，在債務危機的倒逼下宣告失敗”。

由此可見，全球主要經濟體的集體救市并不能簡單視作“利好”，由于救市暫無法解決根本性問題，市場就只能在期待更多救市政策出臺的情況下繼續反復震蕩。

央行下調存款準備金率

實際上，就在11月30日全球六大央行集體救市的消息宣布幾個小時之前，中國人民銀行率先宣布將釋放流動性，表示將從2011年12月5日起下調存款類金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點，這是自2010年1月以來，存款準備金率12次上調后首次下調,將釋放流動性約4000億元。

12月1日，A股市場受上述兩大救市消息刺激，大幅高開逾2%，不過到了午后，市場再次出現獲利了結的拋盤，最終滬深兩市的漲幅分別為2.29%和2.32%。

由于11月30日滬指一度跌至2319點，聯系到匯金增持時滬指點位，2300點或再次成政策固守關鍵點。

對于準備金率的突然下調，華泰證券分析師崔紅霞認為，這意味著貨幣政策在政策基調尚未轉變的背景下，實際操作已轉向寬松，也打開了后續存準率繼續下調空間。長江證券分析師鄧二勇也認為：“存準率調整窗口已經打開，不排除未來幾個月存準率繼續下調的可能性，可定義為貨幣政策的小幅轉向。”

然而，《每日經濟新聞》記者注意到，事實上，推動“降準”的最主要原因在于，經濟增速下滑，下滑到不得不趕快“救市”的程度。

從經濟形勢看，當前內外需求均呈減弱態勢，兩者共振加大了經濟繼續下行的風險。崔紅霞認為，央行三季度貨幣政策執行報告中“加強系統性風險防范”的表述顯示，隨著世界經濟復蘇放緩和下行風險增加，政策的重心進一步向穩增長傾斜。

而從金融形勢看，外匯持續流入導致流動性過剩壓力增大，是此前持續上調存款準備金率的主要原因，目前這種情況已經出現變化。結合12月份公開市場到期資金量僅有不到1000億元的規模以及年末和春節臨近，市場流動性面臨著沖擊和考驗。“降準”提高流動性更似一種無奈之策——在存量資金都面臨抽離的情況下，再不補血，市場就將消耗殆盡了。

政策放松VS經濟下滑

從7月開始，市場就期盼政策放松，如今，存款準備金率的下調終于將期待變成現實。

從股市的上漲來看，“降準”在短期有利于改善市場過度悲觀情緒，推動市場短期反彈。然而，這一反彈高度卻面臨基本面的掣肘——經濟前景黯淡不支持上漲。

11月1日，中國物流與采購聯合會數據顯示，10月的PMI為50.4%，較9月的51.2%下滑明顯，且明顯低于市場平均預期的51.8%。雖然官方數據令人擔憂，但匯豐銀行公布的數據顯示，10月匯豐中國制造業采購經理人指數(PMI)終值為51，高于9月的49.9。由于匯豐數據的支撐，當時市場只是糾結于判斷的不統一，但還未演變為高度擔心。

然而，12月1日，中國制造業采購經理指數（PMI）官方數據定格為為49.0%，環比回落1.4個百分點，自2009年3月份以來該數值首次回落到50%以內；而就在此時，匯豐PMI也沒有繼續給力，47.7的數值環比降幅為3年來最大。匯豐和官方的PMI數值雙雙跌破“景氣線”表明，中國制造業運行放緩，開始出現明顯的收縮苗頭。

對此，市場開始認真思考，當前股市，到底是政策放松能“蓋過”經濟下滑的危機，從而引領市場走強，還是經濟下滑始終走在政策放松的前頭，形成政策不斷出臺，但始終無法阻止經濟下滑的局面呢？如果是后者，自然就會帶動A股市場下行了。

長江證券分析師鄧二勇指出，存款準備金率下降帶來的反彈預計（股市）漲幅在10%左右。從國外來看，意大利國債利率新高，歐債問題一波未平一波又起，風險壓力不減；從中期來看，貨幣政策調整干擾房地產調整從而繼續延長經濟衰退期，經濟見底的時間可能繼續延后，因此市場中期行情為“抵抗式”行情。

/高層意圖/

主席“點火”維護“三公”原則

除了經濟背景和救市背景與2008年十分相像以外，當時市場還出現了建立制度方面的類似。在2008年大熊市期間，監管部門在股市下跌中推出了多項制度，如針對“大小非”減持設立大宗交易平臺，針對國有股增持出臺增持回購扶持政策等。如今，新一輪“建制（指建立制度，下同）”正在A股市場如火如荼地推進，在就任一個月后，證監會新主席加快了建制與改革。

創業板“退市”制度征求意見

11月28日，深交所公布了《關于完善創業板退市制度的方案(征求意見稿)》，在連續虧損、凈資產為負等11項退市條件的基礎上，征求意見稿新增了兩個退市標準，一是“連續受到交易所公開譴責”，即創業板公司在最近36個月內累計受到交易所公開譴責三次；二是“股票成交價格連續低于面值”，即創業板公司股票出現連續20個交易日每日收盤價均低于每股面值。符合上述兩項標準的股票都將終止上市。

雖然這一退市標準在市場人士看來仍顯得過于寬松，比如股價低于面值，即要每股股價低于1元，目前，創業板股票中，股價最低的股票為國聯水產（300094，收盤價7.50元），但每股股價也超過了7元——可見要符合這一退市條件不太容易；此外，三年內被公開譴責三次，這似乎也是一個難以企及的“高度”——就連曾經臭名昭著的銀廣夏，當年也沒有達到這一條件。

不過，有政策總比沒有政策好。武漢科技大學金融證券研究所所長董登新教授認為，創業板退市制度的亮點將對中國A股市場產生重大而深遠的影響，尤其是嚴厲的退市制度將引導中國股民學會用腳投票，并將有效化解IPO三高問題。值得注意的是，除了創業板退市政策以外，在12月1日第九屆中小企業融資論壇上，中國證監會主席郭樹清的發言還表達了認真研究柜臺交易的可能性、從六大方面深化推動資本市場創新等內容，這些都表明，管理層正在掀起新一輪的建制潮。

重拳打擊內幕交易

《每日經濟新聞》記者注意到，在各類建制中，嚴防證券市場內幕交易是新主席上任伊始最為關心的事情之一。12月1日，郭樹清表示，證監會對內幕交易將始終堅持零容忍的態度，發現一起堅決查處一起。他表示，未來將繼續改進監管手段和方式，嚴懲操縱市場、欺詐上市、利益輸送、虛假披露等違法違規行為，維護好市場“三公”原則，并呼吁投資者要多向證監會提供內幕交易線索。

值得注意的是，就在上述表態的前后，本周以來出現了一連串的打擊內幕交易、處理違法違規的事件。

比如，證監會向勝景山河保薦機構平安證券出示警示函，并撤銷平安證券勝景山河項目兩名簽字保薦的保薦代表人資格——這是有史以來，證監會向保薦人開出的最嚴厲罰單；11月29日，證監會通報了李旭利“老鼠倉”案件，證監會將對其涉及的行政違法事項作出處理，這意味著李旭利除了承擔刑事責任之外，還將面臨市場禁入等行政處罰；12月1日，證監會宣布，解聘第三屆并購重組委委員吳建敏，原因是證監會根據舉報信息核查，吳在擔任委員期間，違規持有參與審核的股票*ST圣方，該行為違反相關規定。這也是證監會第一次對并購重組委員會委員予以重罰。

拓展儲蓄轉化為投資的渠道

在12月1日的第九屆中小企業融資論壇上，證監會主席郭樹清表示，要拓展儲蓄轉化為投資的渠道。

《每日經濟新聞》記者注意到，2007年底以來，居民投資股票的意愿出現持續下滑，就算在通脹較嚴重的今年上半年，居民儲蓄依舊出現增長。

9月15日，央行公布了每季度一次的問卷調查報告，報告中提到居民投資意愿繼續下滑，并創出2009年以來的新低。數據顯示，在當前物價、利率以及收入水平下，三季度82.8%的城鎮居民傾向于儲蓄(其中，39.7%偏好“投資債券、股票、基金”等變相儲蓄，43.1%偏好“儲蓄存款”)，17.2%傾向于“更多消費”。居民消費意愿維持低位，儲蓄存款意愿更高，投資意愿回落。

在各主要投資方式中，選擇“房地產投資”的居民占23.6%，比上季提高1.4個百分點，仍為居民投資首選。其他依次為“基金理財產品”21.3%，“債券投資”14.2%，“股票投資”9.2%，“股票投資”降至2009年以來最低水平。

記者統計顯示，2008年三季度，居民投資股票意愿曾降至歷史最低點8.2%。當時A股正經歷全球金融風暴下的大熊市。如今全球經濟雖談不上很好，但局面已比2008年改觀不少，但9.2%的投資意愿與2008年三季度的8.2%的投資意愿又能有多大的區別呢?

實際上，將“儲蓄轉化為投資”是歷屆管理層迫切希望辦到的，“存款搬家”在2005年～2007年也成為一時盛況,當時，股市從最低998.03點上漲至最高6124.04點，居民儲蓄源源不斷地從定活期存款轉移到股市和基金市場。

難道新主席又將掀起一輪存款搬家的牛市嗎？

記者注意到，上輪儲蓄轉化為投資的最終結果是股市崩盤，造成了投資者損失慘重。有意思的是，郭樹清日前表示，需大力培育多元化的投資者群體，但是低收入人群和以退休金為主的人群就不太適宜參與其中，應當建議他們更多考慮風險較低的投資和儲蓄工具。

對于這一表態，有市場人士認為，一方面證監會提示市場風險，建議抗風險能力弱的低收入階層和老年投資者回避股市風險。另一方面似乎也暗示了一個趨勢：募集中小資金進行投資的公募基金，未來有可能出現萎縮，很難再演上輪牛市的輝煌。

/前景展望/

流動性利好地產銀行板塊

不看經濟背景的滿目瘡痍，單看當下市場種種跡象，也呈現出羸弱特質，因此國際板傳言能瞬間造成市場巨陰暴跌，而年末基金做市值的行情或也難有多大的盼頭。《每日經濟新聞》記者注意到，雖然政策放松并不意味著股市一定上漲，但釋放的流動性放松信號仍將刺激地產、銀行等板塊上揚，成為資金關注的焦點。

國際板傳言嚇癱大盤

11月30日，滬深兩市A、B股突然大幅殺跌，B股暴跌6%成重災區，其背后推手直指國際板推出傳言。有媒體報道，國際板推出已經箭在弦上，預計將在12月中旬舉行證監會內部商議，目前技術方案和上市流程均已擬定完畢。

分析人士認為，國際板的出現對市場的估值以及資金的分流效應不容小覷。

宏源證券指出，從市場估值角度來看，由于A股藍籌股市場基本已經和國際股票PE估值接軌，不存在估值落差效應，但是對A股市場估值結構的影響或許會很大。比如中小盤股票的市盈率依舊較高，從資金分流的角度看，由于國際板投資標的異質性，或將成為機構投資資產組合必備產品，而國內資本市場素有“炒新”傳統，國際板市場或也因此將吸引眾多資金參與。因此在目前市場流動性偏緊背景下，國際板若推出將對A股市場造成較大的資金分流沖擊。

然而，沸沸揚揚的國際板傳言最終被管理層“辟謠”了：證監會主席郭樹清在第九屆中小企業融資論壇上被媒體追問此事時表示，沒有聽說。有證監會相關人士也表示，國際板在走流程是“無稽之談”。

不過，這樣一場“假消息”引發的暴跌也說明了一個事實：當前A股市場信心和向上的動力都顯得羸弱。

年末市值行情難期

每逢年末，公募基金們就會掀起一輪做市值、爭排名的行情。

根據基金三季報不完全統計，基金持股占流通A股比例超過10%的上市公司有180家，在下半年無論是階段高點還是低點以來一直都表現較強的個股有43只。這43只個股受基金高度控盤，而且下半年表現也較為強勢。

目前，距離2011年結束僅有20個交易日，所謂的市值行情也應該出現了。

《每日經濟新聞》記者注意到，“基金一哥”王亞偉重倉的股票近期確有“異動”。11月28日，王亞偉華夏大盤基金和華夏策略基金的重倉股

（三季報數據，下同）東方金鈺（600086，收盤價17.73元）漲停，隨后4個交易日再漲13%。

然而，隨著公募基金在市場的話語權漸弱，年末市值行情出現的幾率和規模也在逐漸變小。依舊以王亞偉的重倉股為例，除了東方金鈺以外，其余的個股跌勢依舊兇猛，美爾雅（600107，收盤價9.12元）始終在低位徘徊，寶鋼股份（600019，收盤價4.85元）更是持續創出新低。

實際上，基金無法掀起市值行情的大背景是，市場流動性的不給力，基金沒錢“做盤”。

雖然央行下調了存款準備金率，但中信建投分析師王洋指出，這不能理解為央行是針對經濟衰退而放松。2012年的公開市場到期資金量很少，大約只有2011年的三分之一，如果新增外匯占款再減少，公開市場操作的空間就比較狹窄，容易出現階段性資金緊張狀況。預先降低準備金率只是有助于拓寬公開市場操作空間，滿足正常的信貸需求。

股東高管增持尚不支持見底

近段時間以來，上市公司或大股東、高管的增持事件不少。本周，

中環股份（002129，收盤價13.44元）再獲大股東增持，東方電氣（600875，收盤價25.09元）控股股東增持也宣告完畢。

不過頗讓市場意外的是，當前股市處于低位，但產業資本的增持力度卻并未出現井噴。數據顯示，11月上市公司大股東增持市值共計6.94億元，比10月減少0.52億元，減少幅度為6.97%，創出5月以來新低；涉及上市公司有49家，比11月減少4家。

有分析人士認為，從以上數據看，產業資本的增持力度尚不支持股市見底。以往數據顯示，產業資本大舉增持后的一個月，股市見底的幾率會比較大。比如2008年5月～2009年1月，產業資本增持金額逐步遞增，并于2008年9月達到全年單月增持頂峰30.4億元，此后逐漸減少。而就在2008年10月28日，滬指見底1664點。

又如2010年5月，產業資本當月增持量升至15.8億元，而隨后的7月增持金額為11.7億元，2010年7月2日的2319點剛好是一波調整的低點，隨后股市的漲幅超過30%。

最近的例子是，2011年4月，產業資本增持額為6.66億元，5月增持額猛增至20.22億元，6月則降為15.79億元。也就從6月21日起，股市出現了一波持續近一個月的反彈。

然而，2011年9月、10月的產業資本增持額為7.11億元和8.51億元，截至11月25日增持額只有1.3億元，顯然，這遠不符合產業資本增持額度和股市見底關聯的歷史經驗。

西南證券分析師張剛指出，11月大盤向下考驗全年最低點，增持市值略降，但減持市值卻出現翻倍式劇增，出現恐慌性套現現象，產業資本陷入濃厚的悲觀市場情緒。

私募：銀行地產股將現拐點

《每日經濟新聞》記者注意到，隨著市場步入“降準”周期，政策放松雖然較難推動整個市場上行，但已經實實在在地對銀行、地產兩大行業的基本面構成利好。

“我認為銀行、地產股將出現極限拐點，”新海天投資總監楊虎表示，銀行、地產股均不在高位，而且所有利空已經消化得很充分了，不太可能有新的利空出現，只要有稍微好點的消息就是利好。

華泰證券分析師許國玉指出，本次“降準”對銀行業凈利潤增厚在0.5個百分點以上，行業盈利穩定，估值具有較高的安全邊際。

中信建投分析師楊榮則指出，只有在政策放松環境下銀行股才會出現上漲行情。這是因為，2011年四季度到2012年上半年，通脹率下降的速度將快于名義經濟增長率下降的速度，從而經風險調整以后的實際經濟增長率將回升；當行業實際增長率回升后，行業的估值提升理由將變得充分；將銀行體系等同為中國宏觀經濟，銀行股估值提升理由也顯得充分。如今，貨幣政策寬松基調基本確立，從而超預期成分更加顯著，這對銀行股構成較大支持，因此銀行股估值底、政策底確立。楊榮重點看好的個股有：

招商銀行 （600036，收盤價11.74元）、華夏銀行 （600015，收盤價10.89元）、深發展A（000001，收盤價15.95元）和民生銀行（600016，收盤價6.03元）。

在地產行業方面，海通證券分析師涂力磊指出，從歷史情況看，地產行業銷售增速和地產股對滬深300指數的超額收益率在“降準”3到6個月后均有不錯表現。

當前房價回落已構成產業調控政策局部優化的前提，行業調控繼續加碼已無明顯必要。后期市場銷售有望在降價和流動性擴大中逐步恢復。“降準”是行業階段性底部的重要信號，建議短期超配地產，分享“降準”紅利。

東方證券分析師楊國華則指出，地產行業作為資金密集型行業，對資金高度敏感，存準率的下調或多或少有利于緩解開發商資金壓力、降低購房貸款的申請難度。

中期看，地產股將現趨勢性向上機會。政策由緊到松的這一過程本身就會有利于地產股估值的提升，加之地產股本身業績的增長，未來一年地產股將面臨比2011年好得多的投資時期。站在目前時點看2012年，地產股將有趨勢性向上機會（不一定很劇烈，可能會是比較溫和的上漲，就像2008年9月～2009年2月地產股上漲的行情走勢），至少有望獲得明顯的相對收益。

《每日經濟新聞》記者注意到，在地產股的投資機會方面，市場普遍認為一線大地產股如保利地產（600048，收盤價9.69元）、萬科A（000002，收盤價7.38元）等都有望率先重燃生機；而低市盈率、區域性龍頭地產股，如榮盛發展（002146，收盤價7.29元）、格力地產（600185，收盤價5.71元）、福星股份（000926，收盤價7.67元）等也有望率先受益。