2013年，在美國經濟持續溫和復蘇的態勢中，美聯儲對QE（量化寬松）退出的一次又一次討論，不斷挑撥著市場脆弱的神經。一旦退出，它將會給金融市場帶來怎樣的影響？這是全球各國都在思考的問題。

他們還在思考，不斷刷新歷史記錄的美國股市是否存在泡沫？特別是新興市場，更不想看到前進的步伐被QE退出而拖累。

不過，歐洲和日本則存在變數。李嘉誠等大鱷將資產陸續轉移到歐洲，似乎看準了一次抄底歐洲的良機，實際上這次機會有多大的勝算呢？

退出影響

后QE時代 美國及新興國家市場暗流涌動

每經記者 羅慧

美國日趨向好的經濟數據，有可能加速美聯儲退出QE的進程。

在2013年即將結束的時候，美聯儲終于在華爾街的一片驚愕聲中，邁出了退出史無前例量化寬松的第一步，這將給美國經濟和資本市場帶來怎樣的影響？在QE漸行漸遠的路上，美國經濟復蘇的春天還能持續多久？或許，未來還面臨著“倒春寒”的考驗。

QE退出威脅經濟復蘇

在過去4年內，美聯儲推出了一系列QE政策以刺激經濟，隨著美國經濟持續復蘇以及貨幣政策邊際效應逐步遞減，這樣的主基調在2013年伊始便出現了轉向的苗頭。

回望2013年全球經濟，美國再次成為了全球經濟復蘇的領頭羊，總體來看，在前3個季度美國的實際GDP按年率算，分別增長了1.1%，2.5%及3.6%，同比增幅分別達1.3%，1.6%及2.8%。與此同時，美聯儲最為關注的失業率也從1月份的7.9%一路降至11月份的7%，與美聯儲設定的6.5%的目標越來越近。作為率先帶動美國經濟復蘇的房地產市場，在2013年的表現也依舊亮眼，標準普爾/CS房價指數從1月份的8.1%一路上揚至9月份的13.3%。

此外，美國的經常賬戶逆差也降至1000億美元以下，占GDP的比重降到了接近2%的水平。隨著2013年多項稅收優惠政策到期以及高收入家庭所得稅的提高，在截至9月30日的2013財年，美國政府的財政赤字大幅下降至6800億美元，為5年來首次降到萬億水平之下，占GDP的比重從2009年的10%下降至4.1%。

這一復蘇勢頭在11月份的表現尤為強勁，美聯儲在12月17日～18日舉行的2013年最后一次議息會議上宣布，從2014年1月開始將每月購債規模從850億美元削減至750億美元，具體調整是每月購買400億美元國債和350億美元抵押貸款債券。與此同時，美聯儲還重申在較長時間內維持低利率。

但目前美國經濟依然存在著一系列問題，尤其是通脹率。進入2013年以后，美國的核心通脹率一直處于1.6%～2%的較低水平，這離美聯儲2.5%的加息目標仍有一段距離，表明盡管美國的勞動力市場出現了明顯改善，但消費卻難以恢復實質性的增長。從這個角度來說，QE的退出會令美國經濟面臨通脹下行風險。

此外，被視為本輪美國經濟復蘇引擎的房地產市場，雖然表現強勁，但從歷史情況來看，這樣的復蘇仍不穩固。美聯儲數據顯示，相比1970年至2008年的平均水平，美國目前的新屋開工率仍低于44%。而在退出QE的背景下，盡管美聯儲一再強調美國將長期維持低利率，但事實上住房抵押貸款利率已經飆升至5年來最高位，這也會給正在復蘇的房地產市場帶來沉重壓力。

此外，美國中長期的政府債務問題依然沒有解決，盡管兩黨就債務上限與財政預算最終都達成了協議，但其代價是政府仍需不斷削減支出，這不僅制約了美國政府對于經濟的積極作用，部分社會福利的削減也直接削弱了美國家庭的消費能力。

對此，上海國際問題研究院、世界經濟研究所所長張海冰認為，“2014年，美國經濟依然存在著老生常談的幾個問題：首先是就業，盡管目前看來就業數據有所改善，但由于就業人數登記等問題，實際上就業狀況有可能還在惡化，而消費回暖以及房地產市場的回暖，也存在著投機成分。另外，2014年貨幣政策的轉向也是美國經濟面臨的一大風險，QE的退出無疑將使美國經濟進一步減速。”

美股泡沫痕跡顯著

2013年，在全球股市中，美國三大股指的表現可謂亮眼，漲幅均超過了20%。據彭博的統計數據顯示，從標準普爾500指數分類指數的情況來看，2013年以來，表現最佳的分類指數分別集中在電腦電器零售、辦公用品、航空、生物科技、網上零售、醫療服務等行業，這些分類指數的漲幅均超過了60%，而表現最差的分類指數則集中在黃金類、房地產信托、紡織、水利等行業。

從行業營收和利潤情況來看，基礎材料、金融、科技行業的表現最佳，一方面是企業營收的增長，另一方面是工資支出占比的下降，兩個因素共同作用導致2013年美國上市企業的利潤創下了1970以來的最高。不得不承認，美國股市的飆升是QE提供的流動性以及企業利潤增長雙輪驅動的結果。

然而，QE的退出不僅會限制市場的流動性，更不可避免地會引起利率上升，這又會侵蝕企業的利潤，美國股市能否承受這樣的雙重沖擊？事實上，行業板塊的表現已經反映出了市場對于QE退出引發利率上升的擔憂。

當然，債市的反應更為敏感和直接，在退出QE的預期下，2013年以來，美債的表現持續低迷，投資者也以歷史最快的速度撤離債市，導致美國全球最大的共同基金PIMCO總回報基金遭遇了歷史上最嚴重的贖回。貝斯普克投資集團（BespokeInvestmentGroup）的報告顯示，2013年以來，相比標準普爾500指數23.4%的漲幅，美國長期債券下跌了10.4%，這也導致美國股市的收益率與美國長期債券1.84%平均收益率的收益差。

同債市一樣表現欠佳的還有大宗商品市場，尤其是金屬，2013年以來，現貨黃金價格下跌了25.2%，為12年來表現最差，而工業金屬、鐵礦石等商品的價格也持續下跌，排除基本面的疲弱，QE退出預期也是影響大宗商品市場的重要原因。

對此，市場資深分析人士陸家嘴分析員向《每日經濟新聞》記者表示，“2013年，影響大宗商品價格走勢的重要因素包括對中國經濟的預期，以及整體經濟環境不景氣，令大宗商品供過于求的情況更加嚴重，而QE退出預期的壓力與基本面是共同作用市場的，這一情形在2014年會變得更加復雜。總的來說，2014年，大宗商品價格以及外匯的波動都會加劇，市場不太可能會走出單邊行情。”

對于QE的縮減將對市場帶來怎樣的影響，申萬高級宏觀分析師謝偉玉稱，“整體來看，這一次QE退出的預期比此前兩輪持續時間長，我們認為QE退出對資本市場的影響已消化了一半以上，而對經濟和實體流動性的影響還有較大沖擊。

具體來看，QE減碼的影響包括美國貨幣政策回歸正常，導致美國乃至全球的流動性將邊際收緊，風險資產漲幅受到壓制。由于美聯儲是全球寬松時代最大的流動性提供方，美國QE減碼意味著全球寬松時代進入減速時期，2013年5月是流動性預期的拐點，而2013年底2014年初將是流動性實質趨緊的拐點。預計，由于全球流動性邊際減少，支撐歐美股市等風險資產大幅上漲的動力減弱，2014年全球風險資產漲幅或低于2013年，需要更多基本面而非流動性支撐。其次，隨著美國流動性邊際遞減，美國國債收益率將上行，意味著全球無風險收益率的上升，對各國國債收益率乃至融資成本帶來一定的上行壓力。”

謝偉玉進一步分析道，“QE縮減短期會對中國產生較大的負面影響，但是效應邊際遞減。根據我們的模型分析結果顯示，在未來6個月內，美國QE縮減對中國經濟有明顯的拖累，通脹增長放緩，滬深股市震蕩下行。當靴子落地，外部沖擊化解之后，中國流動性格局將繼續維持雙高格局（外匯占款高位，資金價格高位）。而6個月過后，中國的經濟數據將趨于穩定，經濟下行風險有所減小。”

新興市場面臨流出挑戰

提及全球資金流向，2013年，新興市場可謂在過山車行情中見識了QE退出預期的威力，也顯現了美國經濟及其貨幣政策對于新興市場的影響。

不少經濟學家認為，持續4年的量化寬松政策，為市場注入了大量流動性，但美國的核心通脹率依然不到2%，其主要原因就是這些流動性，大部分都流向了全球各地，尤其是新興市場國家，而一旦美聯儲決定退出QE，隨著利率和匯率的不斷上升，資本會回流美國，令新興市場失血。

謝偉玉稱，“QE的退出對于新興市場的影響主要表現在短期匯率貶值、資金繼續撤離、風險資產在靴子落地后還有最后一跌，此后逐漸消化這一利空而企穩回升。不容忽視的是，實體經濟受拖累更大，盡管預期最壞的時刻已經過去，但是從2014年來看，由于美國削減流動性，新興市場的流動性仍受到壓制。”

張海冰也認為，“過去始于美國的金融危機，已經給全球經濟造成了巨大的打擊，而2013年我們也看到了，QE的退出預期給新興市場帶來的又一輪沖擊。美元獨大的貨幣格局也已經給其他國家帶來了實際損失，令其他國家擔憂美國主權債務的風險。美國經濟的疲軟，對于全球經濟的影響也是非常明顯的，尤其是在投資和消費信心方面的打擊。”

區域市場

歐洲、日本經濟2014年存變數

每經實習記者 覃鈺景

2013年，在“安倍經濟學”的刺激下，日本經濟擺脫了長久以來的低迷，終于看到了實現2%通脹目標的希望。伴隨著美聯儲退出QE（量化寬松）政策，2014年日本經濟會否面臨“倒春寒”？同時，正處在超寬松貨幣政策“保護”下的歐洲經濟，2014年能否順利實現復蘇？

美元回流為歐洲最大風險

2014年1月起，美聯儲開始退出QE政策，歐洲經濟未來面臨的最大風險將是大規模的美元回流。

四川大學經濟學院王亞梅教授在接受《每日經濟新聞》記者采訪時指出，“歐洲經濟回暖主要原因在于歐盟委員會、歐洲央行和國際貨幣基金組織的救助計劃的實施以及經濟結構改革的推進；同時受低利率政策和較低通脹水平的影響，歐元貶值且購買力增強，歐元區的出口回升，并且其內部消費也增長明顯。”

不過也有專家指出，雖然2013年歐元區經濟環境有所好轉，但仍面臨諸多風險。歐洲貨幣金融機構官方論壇聯合主席戴維·馬什表示，受德國大選、希臘債務重組、各國失業率居高不下等因素的影響，歐元區的經濟和政治仍存在三大較為突出的風險：首先，美聯儲縮減QE或將導致投資歐元區的美元撤回，這會使歐元區金融市場乃至實體經濟面臨考驗；其次，德國通脹率呈上升趨勢，若2014年德國通脹率進一步走高，歐央行控制通脹的難度將有所增大，超寬松貨幣政策也會面臨考驗；最后，希臘將在2014年進行新一輪債務重組，屆時不僅公共部門持有的希臘債權將減值，私營部門也難幸免，金融市場無疑會再次受到沖擊。

對于歐央行2014年是否會繼續維持低利率的貨幣政策，王亞梅表示，這還得根據2014年的通脹率、經濟增長率和失業率情況來具體判斷。不過歐央行的中期目標是將通脹率維持在接近且不低于2%的狀態，目前歐元區通脹率大約在1.6%，還存在降息空間；同時，目前歐洲經濟處于低增長狀態，失業率仍處于高位，有降息必要，因此2014年歐央行可能繼續保持低利率的基調。

倫敦樓市或存投資機會

提到抄底歐洲房地產，2014年倫敦樓市可能是一個不錯的投資機會。資料顯示，2013年李嘉誠在3個月內售出了約1000億港元的內地和香港資產，這些資金大部分都流向了英國房產市場，國內也掀起了跟李嘉誠一起去英國抄底房地產的熱潮。

據不完全統計，至2012年底，中國人投資倫敦樓市在全球投資者中僅占5%，而目前這一占比已上升至27%。不過2013年倫敦房價漲幅達9.4%，那么英國房產市場是否存在泡沫，2014年是否仍是投資時機？

倫敦大學皇后學院從事經濟與統計研究的博士后賈先生向 《每日經濟新聞》記者表示，造成倫敦房價上漲的主要因素是供需的變動，并沒有所謂的泡沫存在，大量海外投資者的涌入，使供需關系發生變化，導致價格小幅上漲也是合理的。

對于2014年是否仍可以投資倫敦樓市，賈先生表示“理論上沒有問題”，歐洲經濟處于復蘇階段，未來房價應會持續攀升。不過英國政府為了限制大量海外投資涌入樓市導致供需不平衡，已經決定對投資房地產的外國投資者增加征稅，這肯定會影響投資收益。

安倍經濟學只是短暫繁榮？

2008年金融危機后，日本經濟一直處于低迷狀態。在連續兩個季度破紀錄的高增長之后，12月9日日本政府公布的三季度國內生產總值（GDP）修正值和10月貿易數據均表現不佳。其中三季度GDP年化增速從初值1.9%被大幅下修至1.1%，這無疑又加深了公眾對日本經濟復蘇的懷疑。

四川省社會科學院副研究員、全國日本經濟學會理事謝春凌博士對《每日經濟新聞》記者表示，任何刺激政策在短期都是有效的，不過長期的作用還有待觀察。

國際貨幣基金組織在2013年10月的世界經濟展望中指出，“安倍經濟學”在短期內取得了極大成效，但不能保證長期的有效性，特別是在維持通脹率上。

日本大阪大學金融與數學博士研究員張曉向 《每日經濟新聞》記者表示，他到日本的6年里，其實并沒有感覺到實際上的經濟危機，生活水平和物價其實都是相對穩定的，日本人也從來不覺得自己的生活變差了。不過日本經濟絕不是沒有問題，勞動力短缺、需求不足等，其實大家都能看到。日本的經濟數據是沒有水分的，增速雖然低，但一直在發展。安倍的經濟政策也許破壞了這一平衡，短期大補了，但最后的結果不一定都好。

對中國外貿影響不大

由于安倍的擴張性政策抗擊通縮和提振了經濟，日元2013年大幅度貶值，從前期低點至近日高點，日元對美元累計貶值超過30%。日元貶值的主要目的在于刺激日本出口，減少貿易逆差。

人民幣兌日元持續升值，這將會對我國的出口帶來怎樣影響？

謝春凌對此表示，影響是肯定有的。盡管我國和日本的出口結構差異較大，日本優勢產業集中在機械、電子、汽車等領域，而中國的優勢主要是皮革制品、鞋帽類、家具和玩具等制造業，日元貶值對中國經濟會有一定負面影響。例如在中國對日出口方面，食品飲料、動植物產品、木制品和紡織品等行業受到的影響比較大。同時，日元貶值還將給中國的機械制造、汽車零件、電視和晶體管等領域的出口帶來激烈的競爭。

據中國國際金融有限公司的預測表明，人民幣對日元每升值20%，就可能造成中國實際出口下降約2.5個百分點。海關統計顯示，2013年1~4月，中國出口額達4.37萬億元人民幣，同比增長17.4%，貿易順差3834.6億元，可見日元貶值其實對我國的出口影響并不大。

不過，日元貶值會使中國人去日本旅游、購物、留學變得更加實惠，這對中國留學生和希望赴日旅游的人來說無疑是好消息。中國駐日本國大使館統計數據顯示，2013年每月中國游客赴日旅游人數在5萬左右，從2013年5月一直呈快速增長趨勢。日本也多次放寬中國個人赴日旅游簽證條件，以吸引更多的中國游客。

實際上，日本也希望通過擴大外來群體消費來平衡國內日漸萎縮的需求。日本政府提出了“到2020年吸引2千萬游客”的目標，如果實現，日本的GDP將增加5.3萬億日元。