備受市場關注的《減持新規》終于重磅出爐！5月27日晚間，證監會發布了《上市公司股東、董監高減持股份的若干規定》，從修訂主要內容看，該規定針對各類限售股解禁后無序減持、大股東繞道規避減持限制性規則的行為，出臺了“減持十條”，進一步完善大宗交易制度。

“減持十條”既給過橋減持、精準減持、惡意減持等行為扎上了制度的藩籬，又將大股東持有非公開發行股份解禁后短期內大量減持、非大股東持有的IPO前股份和非公開發行股份無序減持的情況，納入了減持制度的統籌安排。

新發布的《規定》，從名稱上看，比原有規定名稱少了一個“大”字，但這并不意味著該規定的限制性條款針對所有上市公司持股股東，它只是三類股東的特殊行為規范，這三類股東是：持股5%以上的大股東、IPO以前的老股東，以及持有非公開發行股份的股東。

除《規定》外，上海、深圳證券交易所今日也同步出臺了完善減持制度的專門規則。

【問題導向】盯住五類減持亂象

2016年1月7日，證監會發布《上市公司大股東、董監高減持股份的若干規定》，引導上市公司控股股東、持股5%以上股東(以下并稱“大股東”)及董事、監事、高級管理人員(下稱“董監高”)規范、理性、有序減持。

“買的沒有賣的精”，該規定施行一年多以后，市場上出現了一系列新情況、新問題，以規避監管為目的，種類繁多的花式減持頻頻出現，既對市場健康的交易秩序帶來影響，也飽受投資者詬病。

昨日證監會發布的《規定》以問題為導向，針對以下五類減持亂象一一開出藥方：

亂象一

過橋減持

大股東通過非集中競價交易方式，如大宗交易方式轉讓股份，再由受讓方通過集中競價交易方式賣出，以規避集中競價交易的減持數量限制。

有市場機構測算顯示，由于此前的減持規定未對大宗交易平臺過橋減持做出限制，希望規避減持限制性規則的大股東主要借助大宗交易借道完成減持行為。一般來說，受讓方平均持股時間為20個交易日，7個交易日以內就通過集中競價交易賣出的占到受讓股份的68%左右，大宗交易顯示出了很明顯的“過橋通道”的性質。

亂象二

非公開發行股份無序減持

原有規則對上市公司非公開發行股份解禁后的減持數量沒有限制，導致短期內大量減持股份。

市場機構測算數據顯示的結論是，大股東通過二級市場減持的非公開發行的股份的比重，要高于大股東通過二級市場減持的其他方式獲取的股份的比重。

亂象三

持有兩類股份的非大股東減持缺乏規范

雖然不是大股東，但持有首次公開發行前的股份和上市公司非公開發行的股份的股東，在鎖定期屆滿后大幅減持缺乏有針對性的制度規范。

亂象四

精準減持

由于有關股東減持的信息披露要求不夠完備，一些大股東、董監高人員利用信息優勢精準減持所持有的股份。

亂象五

惡意減持

一些董監高通過辭職等方式人為規避減持規則等行為。

【新規出臺】“減持十條”全面規范三類股東行為

此次證監會發布的《規定》全名為《上市公司股東、董監高減持股份的若干規定》，細心人不難發現，這一規則的名稱較此前發布的若干規定少去了一個“大”字。

但這并不意味著《規定》的條款針對所有上市公司普通股東。事實上，《規定》是針對三類股東出臺的特殊行為規范，這三類股東分別是：持股5%以上的大股東、IPO以前的老股東，以及持有非公開發行股份的股東。

對于修訂出臺《規定》的總體思路，證監會是這樣概括的：

從實際出發，遵循“問題導向、突出重點、合理規制、有序引導”的原則，通盤考慮、平衡兼顧，既要維護二級市場穩定，也要關注市場的流動性，關注資本退出渠道是否正常，保障資本形成的基本功能作用的發揮；既要保護中小投資者合法權益，也要保障股東轉讓股份的應有權利；既要考慮事關長遠的頂層制度設計，也要及時防范和堵塞漏洞，避免集中、大幅、無序減持擾亂二級市場秩序、沖擊投資者信心。

《規定》中含蓋的限售股減持新規可概括為“減持十條”。具體包括：

01

強化上市公司承諾履約

鼓勵和倡導投資者形成長期投資、價值投資的理念，進一步強調上市公司股東應當嚴格遵守相關股份鎖定期的要求，并切實履行其就限制股份減持所作出的相關承諾。

02

大宗交易受讓方也須依規減持

完善大宗交易制度，防范“過橋減持”。明確有關股東通過大宗交易減持股份時，出讓方與受讓方，都應當遵守證券交易所關于減持數量、持有時間等規定。

可交換債換股、股票權益互換等類似協議轉讓的行為也須遵守《規定》。前述三類股東協議轉讓股份的，出讓方與受讓方須在一定期限內繼續遵守減持比例限制。

03

限制持有非公開發行股份解禁一年內的減持比例

引導持有上市公司非公開發行股份的股東在股份鎖定期屆滿后規范、理性、有序減持。明確持有非公開發行股份的股東，在鎖定期屆滿后12個月內通過集中競價交易減持，應當符合證券交易所規定的比例限制。

04

兩類“非大股東”3個月減持不得超1%

完善適用范圍，規范雖然不是大股東，但持有首次公開發行前發行的股份和上市公司非公開發行的股份的股東的減持行為。要求其每3個月通過證券交易所集中競價交易減持的該部分股份總數，不得超過公司股份總數的1%。

05

完善披露規則防范精準減持

健全減持計劃的信息披露制度。明確減持的信息披露要求，進一步健全和完善上市公司大股東、董監高轉讓股份的事前、事中和事后報告、備案、披露制度，防范和避免故意利用信息披露進行“精準式”減持。

06

強化董監高誠信義務

強化上市公司董監高的誠信義務，防范其通過辭職規避減持規則。

07

為創投基金退出提供政策支持

落實《國務院關于促進創業投資持續健康發展的若干意見》要求，對專注于長期投資和價值投資的創業投資基金在市場化退出方面給予必要的政策支持。

08

大股東與一致行動人減持合并計算

明確大股東與其一致行動人減持股份的，其持股應當合并計算，防止大股東通過他人持有的方式變相減持。

09

強化交易所一線監管職責

切實加強證券交易所一線監管職責，對于違反證券交易所規則的減持行為，證券交易所采取相應的紀律處分和監管措施。對異常交易行為，證券交易所可以依法采取限制交易等措施。

10

嚴打利用減持操縱市場、從事內幕交易

嚴厲打擊違法違規減持行為，對于利用減持進行操縱市場、內幕交易等違法行為，加強稽查執法，加大行政處罰力度，嚴格追究違法違規主體的法律責任。

【市場疑慮】影響流動性？規則改動太頻繁？增加創投退出成本？

——影響流動性和二級市場？NO！

此次修改減持制度，對上市公司股東在一定期限內減持股份的數量作出了限制，市場有聲音擔憂，是否會對市場流動性產生負面影響？

目前看來，這種擔憂多慮了。應該說，在現行證券法律體系下，完善后的減持制度進一步引導上市公司股東和董監高規范、理性、有序減持股份，有利于進一步健全上市公司治理，形成穩定的市場預期，維護證券市場交易秩序，進一步提振市場信心。

因此，修改后的減持制度將更有利于引導產業資本專注實業，對市場流動性的影響，對投資者預期的影響，應該說皆是正面的。

——規則改動太頻繁？NO！

長期關注市場的人士都知道，前年和去年證監會相繼發布過有關上市公司股東減持股份的規定，這次又出臺了新的制度規則。市場是瞬息萬變的，這幾次規定都是基于市場新情況、新問題而出臺，規則變動過于頻繁不利于市場預期的說法是不準確的，恰恰是針對性規則的及時出臺，保障了健康市場的形成。

具體來看，2015年7月，為維護證券市場穩定，證監會發布了證監會公告〔2015〕18號(以下簡稱《18號文》)，對上市公司大股東、董監高通過二級市場減持股份的行為予以限制。2016年1月，在《18號文》到期后，為實現監管政策有效銜接，證監會制定了《減持規定》，對上市公司大股東、董監高的減持行為作了較為系統的規范。

此次修改減持制度，是在充分總結前期經驗，并保持現行持股鎖定期、減持數量比例規范等相關制度規則不變的基礎上，結合實踐中出現的新情況、新問題，對現行減持制度作進一步的調整和完善。

——增加創投退出成本？NO！

據悉，為落實去年國務院頒布的“創投國十條”的有關要求，證監會在修改完善減持制度時，對創業投資基金的退出問題作出了專門的制度安排。

證監會新聞發言人鄧舸介紹，在下一步工作中，證監會將進一步研究創業投資基金所投資企業上市解禁期與上市前投資期限長短反向掛鉤機制，對專注于長期投資和價值投資的創業投資基金在市場化退出方面給予必要的政策支持。

【海外經驗】疏堵結合是通行做法

修改后的減持制度從減持數量、減持方式以及信息披露等方面對上市公司股東的減持股份行為作出了要求。有聲音認為，這是否限制了股東正常轉讓股份的合法權利？

非也！業內專家解讀，減持制度的初衷是為了促進上市公司質量提高，讓股份轉讓有序開展，維護市場秩序。也就是說，減持制度意在規范大股東行為，而非禁止、限制權利。

《公司法》第144條明確規定，上市公司的股票，應當依照有關法律、行政法規及證券交易所交易規則上市交易。

而且該類規則的完善，并非我國證監會或交易所的創新特例，而是借鑒成熟市場比較普遍的做法和經驗。

鄧舸介紹，從國際經驗看，美國、香港等有關境外證券市場大多從限售期、減持方式、減持數量、信息披露等多個方面，以“疏堵結合”的方式對大股東及董事、高管的減持行為進行規范和限制。

長期研究證券法律的專家告訴記者，境外經驗顯示，為了保證有序的資本市場，各國監管當局對股份減持都有一定規范，主要是從股東身份和股票來源兩個角度進行規范。

比如美國，對私募證券就有鎖定期的要求；對發行人和關聯方減持股票有比例要求，每3個月1%；信息披露方面，當發行人關聯方的減持數量在5000股以上或者減持金額在50000美元以上，需要向SEC申報。