每經記者｜王硯丹    每經編輯｜何劍嶺    

圖片來源：攝圖網

2月14日晚間，證監會正式發布了有關再融資規則的三份重磅文件——《關于修改<上市公司證券發行管理辦法>的決定》、《關于修改<創業板上市公司證券發行管理暫行辦法>的決定》和《關于修改<上市公司非公開發行股票實施細則>的決定》，自發布之日起施行。

《每日經濟新聞》記者注意到，需要指出的是，證監會自2019年11月8日起已經就再融資規則公開征求意見。在本次再融資規則落地的官方新聞稿中，證監會指出其目的除了“為深化金融供給側結構性改革，完善再融資市場化約束機制，增強資本市場服務實體經濟的能力”外，還包括“助力上市公司抗擊疫情、恢復生產”。

規則修訂主要著重三個方面

具體而言，此次再融資制度部分條款調整的內容主要包括：

一是精簡發行條件，拓寬創業板再融資服務覆蓋面。取消創業板公開發行證券最近一期末資產負債率高于45%的條件；取消創業板非公開發行股票連續2年盈利的條件；將創業板前次募集資金基本使用完畢，且使用進度和效果與披露情況基本一致由發行條件調整為信息披露要求。

二是優化非公開制度安排，支持上市公司引入戰略投資者。上市公司董事會決議提前確定全部發行對象且為戰略投資者等的，定價基準日可以為關于本次非公開發行股票的董事會決議公告日、股東大會決議公告日或者發行期首日；調整非公開發行股票定價和鎖定機制，將發行價格由不得低于定價基準日前20個交易日公司股票均價的9折改為8折；將鎖定期由36個月和12個月分別縮短至18個月和6個月，且不適用減持規則的相關限制；將主板(中小板)、創業板非公開發行股票發行對象數量由分別不超過10名和5名，統一調整為不超過35名。

三是適當延長批文有效期，方便上市公司選擇發行窗口。將再融資批文有效期從6個月延長至12個月。

新規實行新老劃斷 并加強違法違規行為的監管

證監會指出，《再融資規則》自2019年11月8日起公開征求意見，市場廣泛關注，社會各界對本次再融資制度部分條款的調整表示認同。征求意見期間，證監會共收到有效書面意見、建議107份，主要集中在“新老劃斷”規則適用、加強對“明股實債”行為的監管等方面，證監會已結合具體情況有針對性地分析、采納、吸收，或納入后續相關改革。

另外，為進一步支持上市公司做優做強，回應市場關切，證監會對《發行監管問答——關于引導規范上市公司融資行為的監管要求》進行修訂，適度放寬非公開發行股票融資規模限制，并同步公布施行。

本次修訂后，證監會亦將不斷完善上市公司日常監管體系，嚴把上市公司再融資發行條件，加強上市公司信息披露要求，強化再融資募集資金使用現場檢查，加強對“明股實債”等違法違規行為的監管。

另外需要說明的是，新《證券法》規定證券發行實施注冊制，并授權國務院對注冊制的具體范圍、實施步驟進行規定。預計創業板尤其是主板（中小板）實施注冊制尚需一定的時間，新《證券法》施行后，這些板塊仍將在一段時間內繼續實施核準制，核準制和注冊制并行與新《證券法》的相關規定并不矛盾。

此外，《再融資規則》施行后，再融資申請已經發行完畢的，適用修改之前的相關規則；在審或者已取得批文、尚未完成發行且批文仍在有效期內的，適用修改之后的新規則，上市公司履行相應的決策程序并更新申請文件或辦理會后事項后繼續推進，其中已通過發審會審核的，不需重新提交發審會審議，已經取得核準批文預計無法在原批文有效期內完成發行的，可以向證監會申請換發核準批文。

再融資規則對創業板走勢有重大影響

事實上，在去年11月9日證監會向社會就再融資規則進行征求意見之前，創業板就走出了一波獨立行情。去年8月6日創業板指見底階段性低點1478點后，本周五一度突破2100點大關，區間漲幅超過35%，早符合進入牛市的標準。

再融資新規的歷次修訂對A股市場、尤其是創業板走勢影響巨大。如2017年2月17日，證監會亦進行過一次再融資規則修訂，當時是從再融資頻率和規模上對上市公司再融資做出大范圍收緊，被業界解讀為嚴格限制上市公司以再融資名義行圈錢之事的“防火墻”。例如規定上市公司申請非公開發行股票的，擬發行的股份數量不得超過此次發行前總股本的20%；上市公司申請增發、配股、非公開發行股票的，此次發行董事會決議日距離前次募集資金到位日原則上不得少于18個月等。

雖然新規在治理當時的資本市場融資亂象上起到了積極作用，但之后創業板走勢也一直整體不佳。2017年，創業板指數下跌10.67%；2018年再次下跌28.65%。

東吳證券首席經濟學家陳李指出，隨著再融資條件放松，2020年定增規模會大幅增長，而實行定增的主體大多是100億市值以下的小企業。2019年8月以來，創業板指開始較滬深300出現明顯的超額收益，而這一超額漲幅在去年12月以來開始逐漸擴大，呈現出中小市值股價加速上漲的趨勢，行情逐漸升溫。在這一背景下，中小企業定增的井噴式增長可能進一步引起一級半資金大規模回到市場，同時個人投資者因定增期間的題材炒作加速入場，從而推高中小市值公司股價，逆轉外資和機構主導市場的策略。

而再融資新規的正式落地，對定增基金或許也將產生重大影響。

財通基金指出，競價類定增（原俗稱“一年期定增”，現為“半年期定增”）可能在2020年全年迎來重要的機遇窗口，參與期初的賺錢效應會比較明顯。參與投資的主體將更豐富，博弈將更充分，投資者宜當機立斷，忌猶豫遲疑。定價類定增（原俗稱“三年期定增”）將更加項目化，投資成功與否更加倚重合作機構與券商、上市公司的關系。雖然標的不容易拿到，但投資期限適中，賺錢的確定性不低，是機構投資者不可忽視的重要配置型資產。

九泰基金則指出，影響定增投資的關鍵因素及本次政策修訂帶來的影響主要有：

一是本次政策修訂，將定向增發發行價格由原來的不得低于定價基準日前20個交易日公司股票均價的9折修改為不得低于定價基準日前20個交易日公司股票均價的8折。定增投資獲得的安全邊際明顯增加，或將大幅改善投資者收益水平。

二是在原有規則下，一年期定增投資鎖定期為一年，在“減持新規”的約束下，實際持有期延長至兩年。持有期較長，定增投資在持有期面臨的不確定性大幅增加，同時，參與定增投資的資金因為周轉率下降帶來資金使用效率的大幅下降，進而降低了定增投資持有階段的收益預期。本次政策修訂，將一年期定增鎖定期由一年縮短到6個月，將顯著降低持有期面臨的不確定性，增加定增投資者的選擇空間，定增投資基金的資金周轉效率也將大幅提升。

三是在“減持新規”的約束下，原有定增股份在鎖定期結束后，減持定增股份需要遵循嚴格的減持規則，減持周期明顯拉長，減持效率較低，投資者需要承受更多的不確定性和潛在的機會成本。本次政策修訂，不再對定增股份鎖定期結束后的減持做出限制，或將明顯降低減持階段面臨的不確定性。

四是本次修訂將發行對象放寬至不超過35名。發行對象數量大幅增加，將顯著降低單個定增項目投資門檻，有利于定增基金通過分散化投資構建投資組合，降低定增投資基金因過度集中持股帶來的波動風險。