每經(jīng)記者｜吳澤鵬    每經(jīng)編輯｜董興生    

繼10月16日大跌5.59%后，10月17日，雍禾醫(yī)療（HK02279，股價(jià)3.02港元，市值15.92億港元）股價(jià)再次下跌3.432%，報(bào)收3.10港元。到了10月18日上午，更是一度跌破3元線(xiàn)。

被稱(chēng)為“植發(fā)第一股”，雍禾醫(yī)療上市時(shí)的發(fā)行價(jià)為15.80港元/股，上市首日上漲5.06%，當(dāng)日收盤(pán)時(shí)總市值達(dá)到86.3億港元。現(xiàn)如今，雍禾醫(yī)療總市值僅不足16億港元，縮水超80%。

2021年12月13日，雍禾醫(yī)療在香港主板上市，上述市值浮動(dòng)就發(fā)生在上市至今不到兩年的時(shí)間里，這期間到底發(fā)生了什么？《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者發(fā)現(xiàn)，與上市前披露的營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用金額較大但仍有盈利相比，在港股上市以來(lái)，一方面，雍禾醫(yī)療營(yíng)銷(xiāo)推廣費(fèi)用繼續(xù)擴(kuò)大；另一方面，該公司卻從2022年起陷入虧損困境，今年上半年更是虧損超過(guò)2億元。

圖片來(lái)源：每經(jīng)記者 吳澤鵬 攝

雍禾醫(yī)療營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用高企等問(wèn)題依舊未能解決，與此同時(shí)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，其獲客難度也在增加。公司嘗試通過(guò)擴(kuò)大業(yè)務(wù)范圍、醫(yī)療隊(duì)伍扭轉(zhuǎn)業(yè)績(jī)，但目前而言，醫(yī)療養(yǎng)固業(yè)務(wù)、低線(xiàn)城市業(yè)務(wù)的開(kāi)拓待考。

對(duì)此，雍禾醫(yī)療方面以書(shū)面形式向《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者介紹，上市以來(lái)，經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化對(duì)毛發(fā)行業(yè)乃至消費(fèi)醫(yī)療行業(yè)都是巨大的挑戰(zhàn)，但同時(shí)也是巨大的機(jī)會(huì)。

“我們觀(guān)察到很多行業(yè)的商業(yè)模式都進(jìn)入到重塑的過(guò)程。過(guò)去毛發(fā)行業(yè)在發(fā)展的初期階段，管理模式相對(duì)較為粗獷。而這兩年毛發(fā)行業(yè)出現(xiàn)了一些明顯的變化，一是脫發(fā)群體更加年輕化，同時(shí)女性的比例逐漸上升；二是脫發(fā)治療前置化。這使得患者對(duì)治療的模式和需求都發(fā)生了一定轉(zhuǎn)變，我們也隨之進(jìn)行了戰(zhàn)略調(diào)整和內(nèi)部變革。”雍禾醫(yī)療介紹，包括全面落實(shí)醫(yī)生接診、價(jià)格體系改革“植發(fā)手術(shù)一口價(jià)”等，以適應(yīng)市場(chǎng)的變化。

上市后“虧完”此前3年盈利

在植發(fā)市場(chǎng)，客戶(hù)們很“禿”然；雍禾醫(yī)療的業(yè)績(jī)變臉，來(lái)得也很突然。

2021年底，帶著年度收入超過(guò)10億元、連續(xù)多年盈利的業(yè)績(jī)，雍禾醫(yī)療成功上市，成為“植發(fā)第一股”。但近兩年以來(lái)，雍禾醫(yī)療幾乎把上市之前幾年的盈利“虧完”。

9月中旬，雍禾醫(yī)療發(fā)布了2023年半年報(bào)，今年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收8.28億元，較上年同期（7.48億元）增長(zhǎng)10.7%。不過(guò)，盈利情況出現(xiàn)較大變化——凈利潤(rùn)由盈利1762.9萬(wàn)元下降至虧損2.26億元。此外，雍禾醫(yī)療在今年4月發(fā)布的2022年年報(bào)顯示，2022年全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收14.13億元，年內(nèi)虧損8585.8萬(wàn)元。兩個(gè)報(bào)告期內(nèi)，雍禾醫(yī)療合計(jì)虧損超過(guò)3億元。

圖片來(lái)源：財(cái)報(bào)截圖

而據(jù)2021年底雍禾醫(yī)療發(fā)布的聆訊資料，2018年~2020年，雍禾醫(yī)療的營(yíng)業(yè)收入分別為9.34億元、12.24億元、16.38億元，對(duì)應(yīng)的凈利潤(rùn)分別為5350萬(wàn)元、3562.4萬(wàn)元和1.63億元，三年合計(jì)盈利也不過(guò)2.52億元。即使再加上2021年實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)1.2億元，其上市之前4年凈利潤(rùn)合計(jì)不過(guò)3.72億元。

不過(guò)，業(yè)績(jī)變臉也不能說(shuō)毫無(wú)征兆。雍禾醫(yī)療上市前披露，2021年上半年?duì)I收突破10億元，同時(shí)凈利潤(rùn)達(dá)到4.04億元。然而，當(dāng)年年報(bào)披露的數(shù)據(jù)顯示，2021年全年收入近22億元，凈利潤(rùn)只有1.2億元。由此比對(duì)可知，2021年下半年，雍禾醫(yī)療實(shí)際已經(jīng)出現(xiàn)不小虧損。

伴隨著虧損的出現(xiàn)，雍禾醫(yī)療毛利率也持續(xù)走低。

根據(jù)聆訊材料，2018年~2020年及2021年上半年，雍禾醫(yī)療毛利率分別達(dá)到75.2%、72.6%、74.6%及73.6%。當(dāng)時(shí)，超70%的毛利率曾引起廣泛討論。但在2021年全年依然保持72.9%毛利率的情況下，2022年，雍禾醫(yī)療毛利率下降至61.8%，今年上半年更是下降至56.5%。

超高毛利率，曾是植發(fā)行業(yè)的亮點(diǎn)之一，現(xiàn)如今，這一情況已發(fā)生改變。另一植發(fā)品牌大麥植發(fā)在2022年底也決定啟動(dòng)港股上市，其上市材料顯示，2019年~2021年、2022年前7個(gè)月毛利率分別為79.8%、75.9%、70.9%、62.9%，同樣出現(xiàn)較大幅度的下降。

盡管從這些數(shù)字絕對(duì)值上看，植發(fā)行業(yè)的毛利率依然不低，但顯而易見(jiàn)，超高毛利率已不復(fù)存在。

獲客難：上半年銷(xiāo)售、營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支超過(guò)毛利金額

即使毛利率仍超50%，但實(shí)際上，植發(fā)機(jī)構(gòu)的凈利潤(rùn)率并不高。雍禾醫(yī)療數(shù)據(jù)披露，2018年~2022年，凈利率分別為5.7%、2.9%、10.0%、5.5%以及-6.1%，2023年上半年更是下滑至-27.3%。大麥植發(fā)凈利潤(rùn)情況同樣如此，2019年~2021年及2022年前7個(gè)月，大麥植發(fā)凈利率分別為-2%、9.1%、6.5%和2.5%。

上述變動(dòng)一大原因是，對(duì)包括雍禾醫(yī)療在內(nèi)的植發(fā)機(jī)構(gòu)而言，獲客成本正越來(lái)越高，特別是以“銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支”為主的費(fèi)用，極大侵蝕了毛利空間。

以雍禾醫(yī)療為例，其“銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支”包括營(yíng)銷(xiāo)及推廣開(kāi)支、內(nèi)部銷(xiāo)售營(yíng)銷(xiāo)團(tuán)隊(duì)的員工成本等，其中營(yíng)銷(xiāo)及推廣開(kāi)支是大頭。雍禾醫(yī)療披露的數(shù)據(jù)顯示，上市前（2018年~2020年）該公司銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支分別占對(duì)應(yīng)年度收入的49.6%、53.1%、47.6%。

此外，雍禾醫(yī)療2021年報(bào)、2022年報(bào)分別披露，公司銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支金額分別是10.73億元及7.67億元，占對(duì)應(yīng)年度收入的比例分別達(dá)到了49.46%以及54.27%。

今年上半年，雍禾醫(yī)療銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支達(dá)到4.98億元，占收入比例達(dá)到了60.2%。要知道，雍禾醫(yī)療今年上半年的毛利不過(guò)4.68億元，毛利率不過(guò)56.5%。銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支已超過(guò)毛利金額。

當(dāng)然，大手筆營(yíng)銷(xiāo)之下，雍禾醫(yī)療也獲得了客戶(hù)數(shù)量的增長(zhǎng)，而這背后，獲客成本情況究竟如何？

雍禾醫(yī)療業(yè)務(wù)主要有兩塊，一是植發(fā)，二是醫(yī)療養(yǎng)固。單純以銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支科目作為雍禾醫(yī)療的獲客成本計(jì)算，2018年時(shí)，雍禾醫(yī)療尚未形成醫(yī)療養(yǎng)固業(yè)務(wù)，植發(fā)客戶(hù)為3.52萬(wàn)人，據(jù)此計(jì)算獲客成本接近1.32萬(wàn)元/人。

2019年開(kāi)始，雍禾醫(yī)療養(yǎng)固業(yè)務(wù)開(kāi)始增加。2019年~2020年，其植發(fā)客戶(hù)總?cè)藬?shù)分別是4.3萬(wàn)人以及5.07萬(wàn)人。2021年年報(bào)、2022年年報(bào)、2023年半年報(bào)則披露該數(shù)據(jù)分別是5.86萬(wàn)人、3.93萬(wàn)人以及2.83萬(wàn)人。此外，加上養(yǎng)固健發(fā)客戶(hù)，雍禾醫(yī)療2018年~2022年所披露接待的客戶(hù)分別是3.52萬(wàn)人、4.99萬(wàn)人、9.11萬(wàn)人、14.99萬(wàn)人以及10.44人。

由上述數(shù)據(jù)計(jì)算，可大致得出雍禾醫(yī)療的獲客成本。

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可見(jiàn)，若沒(méi)有大量的養(yǎng)固客戶(hù)支撐，雍禾醫(yī)療的植發(fā)客戶(hù)獲客成本在逐年增加。還需要說(shuō)明的是，雖然養(yǎng)固客戶(hù)數(shù)量快速增長(zhǎng)，但在雍禾醫(yī)療的營(yíng)收構(gòu)成中，植發(fā)業(yè)務(wù)仍是主要支撐。2022年，雍禾醫(yī)療植發(fā)業(yè)務(wù)收入10.30億元，收入占比72.9%，今年上半年該業(yè)務(wù)收入6.41億元，營(yíng)收占比達(dá)到77.4%。

實(shí)際上，針對(duì)銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)對(duì)業(yè)務(wù)的影響，早在上市材料中，雍禾醫(yī)療便有相關(guān)表述。“我們?cè)黾涌蛻?hù)群及實(shí)現(xiàn)服務(wù)及產(chǎn)品更廣泛的市場(chǎng)接納的能力，將在很大程度上取決于我們提高銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)效率的能力。”從這一角度而言，在營(yíng)銷(xiāo)效率提升上，雍禾醫(yī)療仍有長(zhǎng)足進(jìn)步空間。

此外，雍禾醫(yī)療方面在回應(yīng)中也表示，銷(xiāo)售費(fèi)用率相比去年同期上升主要是由于增加了部分線(xiàn)上渠道的廣告投放，以加強(qiáng)品牌認(rèn)知度及提升品牌價(jià)值。“我們目前也在持續(xù)推進(jìn)精細(xì)化營(yíng)銷(xiāo)戰(zhàn)略，在控制營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用率的同時(shí)，聚焦品牌建設(shè)和客戶(hù)關(guān)系管理，構(gòu)筑品牌、流量、內(nèi)容的復(fù)合型矩陣，以進(jìn)一步提升品牌口碑。”

新業(yè)務(wù)、新市場(chǎng)開(kāi)拓如何？

與獲客成本較高對(duì)應(yīng)的是，雍禾醫(yī)療客戶(hù)的人均消費(fèi)能力似乎也遭遇瓶頸，特別是植發(fā)客戶(hù)的客單價(jià)在逐年下降。

雍禾醫(yī)療上市材料顯示，2018年~2020年，每名植發(fā)客戶(hù)平均開(kāi)支分別是2.61萬(wàn)元、2.78萬(wàn)元以及2.79萬(wàn)元。此外，2021年年報(bào)、2022年年報(bào)、2023年半年報(bào)的這一數(shù)據(jù)分別披露為2.66萬(wàn)元、2.63萬(wàn)元以及2.26萬(wàn)元。

養(yǎng)固業(yè)務(wù)則要好得多，2019年~2022年人均消費(fèi)分別是1759元、3606元、5531元以及5731元。不過(guò)，今年上半年也下滑至4212元。另外，這幾年的復(fù)購(gòu)率（指已購(gòu)買(mǎi)超過(guò)一次養(yǎng)固服務(wù)的人數(shù)除以報(bào)告期內(nèi)養(yǎng)固總?cè)藬?shù)）對(duì)應(yīng)分別是15.6%、28.9%、29.0%、28.2%，2023年上半年數(shù)據(jù)則是26.4%，也從高位回落。

雍禾醫(yī)療在今年半年報(bào)中介紹，2023年2月，為不斷提高植發(fā)價(jià)格透明度，公司打破行業(yè)原有的按照毛囊單位計(jì)價(jià)的模式，建立了以醫(yī)生等級(jí)及植發(fā)方式為主要依據(jù)的“一口價(jià)”價(jià)格體系；同時(shí)，擴(kuò)大植發(fā)業(yè)務(wù)的價(jià)格區(qū)間，滿(mǎn)足不同患者的植發(fā)需求，有效減少患者術(shù)前決策成本，提高到院轉(zhuǎn)化效率。

植發(fā)市場(chǎng)越來(lái)越難，雍禾醫(yī)療也在開(kāi)拓新業(yè)務(wù)、新市場(chǎng)。

根據(jù)中國(guó)新聞網(wǎng)與中國(guó)科學(xué)院上海營(yíng)養(yǎng)與健康研究所今年9月份推出的《2023中國(guó)毛發(fā)健康生活方式藍(lán)皮書(shū)》中的數(shù)據(jù)，相比植發(fā)，消費(fèi)者更多的需求是防脫、養(yǎng)護(hù)。因此，從植發(fā)向綜合毛發(fā)服務(wù)轉(zhuǎn)型，也是雍禾醫(yī)療業(yè)務(wù)擴(kuò)張的舉措之一。 

上市后，雍禾醫(yī)療還嘗試建設(shè)了“毛發(fā)綜合醫(yī)院”的新業(yè)態(tài)，2022年，其首家綜合毛發(fā)醫(yī)院在上海開(kāi)業(yè)，該醫(yī)院設(shè)立了植發(fā)科之外的多個(gè)與毛發(fā)相關(guān)的科室，如脫發(fā)科、復(fù)查科、國(guó)際科、女性美學(xué)科、中醫(yī)、心理科等，提供專(zhuān)業(yè)診斷及綜合治療方案。今年8月，北京雍禾毛發(fā)醫(yī)院也已開(kāi)業(yè)。

圖片來(lái)源：報(bào)告截圖

“很多人有疑問(wèn)，雍禾已經(jīng)有遍布全國(guó)的70多家植發(fā)院部，為什么還要再開(kāi)大型的綜合毛發(fā)醫(yī)院？實(shí)際上，隨著時(shí)代的發(fā)展，毛發(fā)行業(yè)經(jīng)歷了重大變革，越來(lái)越多消費(fèi)者開(kāi)始尋求多元化的毛發(fā)問(wèn)題解決方案，傳統(tǒng)植發(fā)業(yè)務(wù)逐漸向綜合毛發(fā)醫(yī)療服務(wù)轉(zhuǎn)型。為了滿(mǎn)足不同患者的需求，近幾年我們不斷拓展業(yè)務(wù)領(lǐng)域，旗下醫(yī)療養(yǎng)護(hù)品牌‘史云遜’除店中店的布局外，還擁有15家獨(dú)立門(mén)店。旗艦級(jí)綜合毛發(fā)醫(yī)院的建立，更意味著我們從植發(fā)市場(chǎng)向廣闊的毛發(fā)市場(chǎng)邁出了關(guān)鍵一步。”對(duì)于箭稍毛發(fā)綜合醫(yī)院，雍禾醫(yī)療方面向記者解釋道。

另一方面，面對(duì)競(jìng)爭(zhēng)愈發(fā)激烈的市場(chǎng)，向低線(xiàn)城市布局，則是雍禾醫(yī)療早就確定的方向。

上市材料中，雍禾醫(yī)療介紹，成立后，公司首先在人口眾多及人均收入高的一線(xiàn)城市布局，到2020年底時(shí)，雍禾醫(yī)療共有48家門(mén)店，其中一線(xiàn)及新一線(xiàn)城市共20家，此外二線(xiàn)城市24家，低線(xiàn)城市4家，香港一家，“正在加快向二線(xiàn)及低線(xiàn)城市擴(kuò)張的步伐”。

另?yè)?jù)2023年半年報(bào)顯示，截至今年6月底，雍禾醫(yī)療門(mén)店總數(shù)達(dá)到72家，其中在一線(xiàn)及新一線(xiàn)城市合計(jì)開(kāi)設(shè)23家，二線(xiàn)城市開(kāi)設(shè)29家，三線(xiàn)城市開(kāi)設(shè)19家門(mén)店，三線(xiàn)城市的門(mén)店數(shù)量較2020年底增長(zhǎng)較快。今年上半年，雍禾醫(yī)療在二三線(xiàn)城市新建了9家門(mén)店，并實(shí)現(xiàn)在寧夏、青海的突破。

雍禾醫(yī)療方面向《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者介紹，公司在低線(xiàn)城市的各項(xiàng)業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)表現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)定。“作為全國(guó)最大的連鎖毛發(fā)集團(tuán)，很多低線(xiàn)城市只有我們能覆蓋。而在我們進(jìn)行價(jià)格體系調(diào)整、拓寬了價(jià)格區(qū)間之后，比如有了之前沒(méi)有涉及到的、兩萬(wàn)以下的植發(fā)手術(shù)，這對(duì)很多低線(xiàn)城市的消費(fèi)人群很有吸引力。”

此外，雍禾醫(yī)療方面還介紹稱(chēng)，公司今年還與北京大學(xué)人民醫(yī)院合作成立了毛發(fā)聯(lián)合實(shí)驗(yàn)室，以后會(huì)繼續(xù)積極推動(dòng)產(chǎn)學(xué)研合作，帶頭引進(jìn)先進(jìn)的技術(shù)和設(shè)備，提升醫(yī)院的診療水平，“以更加規(guī)范化、標(biāo)準(zhǔn)化和精細(xì)化的醫(yī)療服務(wù)，提升患者對(duì)我們的體驗(yàn)度、認(rèn)可度和信任度”。

這從雍禾醫(yī)療的醫(yī)療團(tuán)隊(duì)規(guī)模中也可窺得一二。截至2023年上半年末，雍禾醫(yī)療專(zhuān)業(yè)醫(yī)療團(tuán)隊(duì)人數(shù)共1657人，其中醫(yī)生、護(hù)士、其他（如藥劑師、檢驗(yàn)師等）分別是372人、1167人以及118人，而去年同期這4個(gè)數(shù)據(jù)分別是1198人、291人、844人以及63人，醫(yī)療團(tuán)隊(duì)總?cè)藬?shù)同比增長(zhǎng)超38%。此外，2022年底，雍禾醫(yī)療員工總數(shù)為3741名，到今年6月底，該公司員工總數(shù)飆升至4791人，增幅28.07%。

不過(guò)，雍禾醫(yī)療并未在定期報(bào)告中披露上述擴(kuò)張城市及業(yè)務(wù)的收入情況，從上半年盈利情況來(lái)看，依靠它們成為業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的新動(dòng)力仍有待時(shí)日。