每經評論員  葉檀

　　溫水煮青蛙的匯率上升，以及國內的經濟結構調整，和越來越緊的融資，將導致房地產企業大洗牌。

        2010年，匯率、出口、房地產剛開始調整，承接2009年4萬億投資政策的余威，2010年出口與投資仍然處于歷史高位，但從2011年開始，我們將直面經濟結構調整期的陣痛。轉型的過程總是痛苦的過程，可以預期，未來數年中國面臨經濟增速下降、CPI上升、匯率上升、數億農民進城、收入分配體制改革等壓力。

        一直被視為暴利代表的房地產行業日子越來越不好過。

        據鐘偉先生的研究，截至2010年6月，房地產行業整體大約有2萬億元流動性的富余，考慮到目前是24億~25億的開工面積和大約11.5億平方米的土地儲備，如果銷售不佳，資金鏈大約能支持6個月左右。

        從2010年4月份以來，房企資金來源持續下滑，從銀行到證券市場，房地產企業融資越收越緊，自籌資金所占的比例越來越高。按照2009年國家統計局的數據，房企資金來源中自籌資金所占比例為30%左右，大部分資金還是依靠債券、股票及貸款等融資渠道，其中來自銀行的直接與間接融資占比高達60%。

        10月初中國指數研究院研究組選取135家上市公司企業作為樣本，對其財務風險和資金狀況進行研究，結果顯示，目前房企的資本結構處于合理范圍且債務結構上漸趨中長期貸款，降低了企業的現金流風險，但房企的資產負債率和凈借貸比率均處于2007年以來的高點，資金壓力與長期貸款同步增加。這是在市場平穩狀態下較為保守的估計。

        開發商資金鏈日趨緊張，導致銀行業風險增大。《中國銀行家調查報告（2010年）》的調研數據顯示，有88%的銀行家認為，2010年房地產業風險最主要在于信貸政策收緊給房地產行業的資金鏈帶來的壓力，一旦房地產開發貸款風險鏈條斷裂，對上端的土地儲備貸款、下延的住房按揭貸款都會產生影響。接受調查的銀行家中，部分銀行家認為不良貸款額的集中上升將出現在未來三五年。銀行家的壓力主要來自于貸款中房地產貸款及相關貸款風險。現在銀行家考慮的已不是維持房地產行業的狂熱行情，而是如何轉嫁風險。

        一些資金鏈短缺的房產商被架在火上烤。民間資金、海外融資與信托比例上升，付出的代價是開發商的融資成本節節上升，甚至高達20%以上。據用益信托工作室的數據，1~9月份，投資于房地產行業的集合類信托產品共計373個，涉及資金總額1243億元左右，投資于房地產領域的集合類信托產品占全部集合類信托產品的50%左右。9月份信托產品數量少了一些，發行45個信托產品，涉及金額大約為126億元。在預期不利的情況下房地產商吸引資金，融資成本有可能繼續上升，如果融資成本高達25%，那么房地產行業收益就會與其他行業為伍。

        如果房地產銷量下降、價格保持不變甚至略有下降，經通脹調整后的房地產收益將下滑。假設房地產銷量持續10月初的勢頭大幅下降，一旦政府硬性規定，預收款由銀行專項賬戶管理，包括保利等負債率高的開發商就是當頭一棒，這就意味著開發商的金融杠桿繼收緊信貸與再融資后，再次遭到毀滅性打擊。指望政府放松房地產政策，重回2008~2009年的調整周期，讓房地產大悲大喜是不現實的。房地產是中國經濟結構轉型中的重要一環，調控沒有松動的跡象，匯率升值與房地產泡沫是政府竭力想避免的日本式轉型噩夢。

        現實是，房產稅已經處于部委會簽階段，說明出臺的時間不會太遠，明年推出房產稅是大概率事件。為了堅決抑制8、9月出現的房價與房地產投資反彈，政府不惜背負罵名出臺限購令，讓公眾了解了政府調控房地產的決心。不出意外，南京等地會出現退房潮與房產過戶糾紛。支撐高房價的投資者撤出市場，靠剛性需求支撐的市場價格必然回歸到消費屬性，房價將出現小幅下降。

        證券市場上房地產上市公司股價低迷，房地產在信托市場、在境外市場高達20%的融資成本，越來越近的房產稅，房地產行業去金融杠桿盛行，為房地產開發商敲響重新排隊的鐘聲。那些負債率高達百分百的開發商，將“無處覓芳蹤”。

        中國還會有資產泡沫，但繁花盛景已經與房地產無關。



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