每經記者｜彭斐    每經編輯｜張海妮    

隨著中國國航的介入，經營情況每況愈下的山東航空集團有限公司（以下簡稱“山航集團”）迎來新主。但作為山航集團旗下的上市平臺，*ST山航B（以下也稱山航股份，SZ200152，股價4.98元，市值19.92億元）退市的步伐可能正在加快。

3月22日，中國國航（SH601111，股價10.56元，市值1711億元）、*ST山航B雙雙公告，截至本公告日，相關股權轉讓已完成工商變更登記并完成交割，中國國航已取得山航集團的控制權，進而攬獲*ST山航B的控制權。

由此，*ST山航B的實際控制人變更為中國航空集團有限公司。在中國國航取得山航集團控制權后，由于其在*ST山航B直接和間接合計擁有權益的股份超過30%，從而觸發全面要約收購義務。

《每日經濟新聞》記者注意到，雖然本次要約收購以終止山航股份的上市地位為目的，但山航股份在2022年凈資產再度出現負值，也將面臨強制退市風險。這也將導致山航股份股票在本次要約收購完成后、摘牌前，剩余可交易時間較短甚至沒有。

也就是說，無論是要約收購，還是資不抵債引發的財務類強制退市條款，已經披星戴帽的山航股份退市已是必然。

對于接下來是否會重回資本市場，3月22日，《每日經濟新聞》記者致電山航股份證券部門，相關人士表示，“這個不是我們能做預判的事情”。

圖片來源：每經記者 張建 攝（資料圖） 

中國國航拿下山航

隨著工商變更的完成，中國國航正式將山航集團及*ST山航B收入囊中。

3月22日，中國國航發布關于籌劃重大事項進展的公告。截至公告日，中國國航已取得山航集團的控制權，直接持有山航股份22.8%的股份，并通過山航集團間接持有山航股份42%的股份，山航集團、山航股份及其并表范圍內子公司成為國航合并報表范圍內公司。

從時間來看，中國國航拿下山航的動作，在經過近一年的操作后終于落定。

去年5月底，中國國航率先公告，正在籌劃取得山航集團的控制權。在經歷一系列前期工作后，去年12月30日，中國國航與相關方簽署股權轉讓協議，分別以2006.49萬元的價格受讓山鋼金控資產管理（深圳）有限公司持有的山航集團1.4067%股權、以1289.84萬元的價格受讓青島市企發商貿有限公司持有的山航集團0.9043%股權。

股權轉讓完成后，中國國航持有山航集團51.7178%股權。與此同時，中國國航、山東省財金投資集團有限公司（以下簡稱“山東財金”）、山東高速集團有限公司（以下簡稱“山東高速”）和山航集團簽署了《關于山東航空集團有限公司之增資協議》。

在上述相關股權轉讓實施完成后，中國國航、山東高速集團共同向山航集團增資，其中，中國國航投資66億元，山東高速投資34億元，此次增資完成后，國航持有山航集團66%股權并取得其控制權，山東高速和山東財金合計持有山航集團34%股權。

增資完成后，中國國航以66%的持股比例，實現對山航集團的并購。而在3月22日，*ST山航B公告披露，本次股權轉讓已完成工商變更登記并完成交割，中國國航已取得山航集團的控制權。

《每日經濟新聞》記者注意到，隨著對山航集團的控股落定，中國國航直接持有山航股份22.8%的股份，并通過山航集團間接持有山航股份42%的股份，合計控制公司64.8%的股份，山航股份的實際控制人變更為中國航空集團有限公司。

除了實控人變更，上述股權轉讓已導致中國國航在山航股份直接和間接合計擁有權益的股份超過30%，根據《上市公司收購管理辦法》的規定，中國國航將向山航股份除中國國航及山航集團以外的其他股東發出全面要約。

本次要約收購以終止山航股份的上市地位為目的。而即便不考慮要約，作為山航集團的上市平臺，已經披星戴帽的山航股份，已陷入資不抵債的困境，在2022年年度報告披露后將觸發財務類強制退市。 

山航股份經營困局待解

雖因不延誤被調侃“閃電航空”、“中國俄航”，但作為山航集團的上市平臺，在B股上市的山航股份，近年來深陷經營困局。

從山航股份披露的《2022年度業績預告》來看，公司預計2022年度未經審計的期末凈資產為-85.4億元至-71.2億元，由于受疫情反復、油價上漲、匯兌損失三重打擊，山航股份歸母凈利潤預計最多虧損76.2億元，創下了歷史上虧損之最。

山航股份年報顯示，自2020年開始，該公司就已陷入虧損境地。截至2021年12月31日，該公司資產總計326.44億元，負債合計335.61億元，資產負債率已達到102.81%。受此影響，去年4月1日，深交所對山航股份實施退市風險警示，股票簡稱由“山航B”變更為“*ST山航B”。

事實上，過去的3年，山航股份都是在虧損中艱難運行。數據顯示，2020年其凈虧損23.82億元，2021年凈虧損18.14億元，兩年合計虧損42億元。算上2022年預計的最低虧損額62億元，這家公司三年的虧損將超過百億規模。

也正是這個原因，在不考慮中國國航對山航股份要約收購的情況下，山航股份股票本身面臨強制退市風險。而在3月22日公告中，山航股份提到，公司股票存在本次要約收購完成后、摘牌前剩余可交易時間較短甚至沒有的風險。

也就是說，無論是要約收購，還是資不抵債引發的財務類強制退市條款，已經披星戴帽的山航股份退市已是必然。

由于無法發行股票募集資金，為了改善資金狀況，山航于2021年6月份向國開行山東分行申請不超過26億元的航空公司應急貸款，資金主要用于補充公司航油、航材、工資、起降、配餐、經營性租金等經營性開支。

不過，這筆應急貸款期限僅為1年，對山航股份來說，可解燃眉之急卻無法幫助它真正走出水深火熱。同樣的，作為大股東之一，中國國航也無法在B股市場對山航股份進行增資擴股。在這種背景下，只有全面收購*ST山航B，讓其私有化退市，才能對其進行注資輸血。

山航股份3月22日發布的《要約收購報告書》顯示，目前，山航集團及山航股份已陷入資不抵債的困境。通過本次交易，中國國航對山航集團及山航股份提供資金支持，紓解其經營困境。同時，中國國航在取得山航集團及山航股份控制權后，可以通過進一步增強市場布局、深化與山航集團協同等方面，提升整體盈利能力。

對于接下來是否會重回資本市場，3月22日，《每日經濟新聞》記者致電山航股份證券部門，相關人士表示，“這個不是我們能做預判的事情。” 

要約收購價已低于股價

“從歷史的浪潮來看，每逢至暗時刻，都是頭部企業以較低代價兼并收購尾部企業的良機，本次國航收購山航，是疫情以來，行業第一例大航兼并中小航的案例，未來，航空龍頭企業市占率將提升，疫后盈利能力亦將大幅回升。”浙商證券在研報中表示。

然而，作為山航集團的上市平臺，在要約收購的背景下，山航股份的股價，卻也讓投資者進退兩難。

從股價表現上看，中國國航近年來雖然經營壓力不小，但市值仍保持穩定。除了2020年股價下跌22.38%外，2021年、2022年分別上漲了21.90%和16.10%，市值不減反增。

與之相比，*ST山航B卻表現不佳，公司2020年、2021年股價分別下跌了33.04%、33.01%；2022年6月，在山航股份披露要約收購以來，山航股價一路飆漲。

因目前股價高于要約收購價，山航也在公告中提示投資風險。在上述要約公告發布后，*ST山航B中小投資者關注的焦點便是中國國航要約收購的價格。通常情況下，要約收購價會相對股價有一定溢價，而*ST山航B股價也的確在2022年6月14日后連續上漲，最高曾達到5.84元/股。

山航股份3月22日公告顯示，由中國國航發起的本次要約收購的要約價格為2.62港元/股。截至本公告日，山航股份股票價格已超過2.62港元/股，本次要約收購的要約價格低于當前山航股份股票價格。

“公司股價目前的壓力主要來自退市風險以及中國國航要約收購。”今年1月份，一位*ST山航B的小股東對山東當地媒體《經濟導報》表示，明明知道今年航空業復蘇回暖是大概率事件，公司控股股東山航集團又有望獲得大額增資，但在上述兩大因素壓制下，公司股價很難抬升。

不過，即便公司股價繼續上漲存在壓力，但在要約收購開始之日，山航股份的股價大幅高于要約收購價，已經是既定事實。

《每日經濟新聞》記者注意到，要約收購期限共計30個自然日，即2023年3月23日至4月21日。在中國國航、山航股份發布公告后，*ST山航B股價在3月22日開盤即跌停，當日報收于4.98元/股。

而根據《評估報告》，山航集團持有山航股份42%股份的評估值折算的山航股份每股價值未高于本次要約價格2.62港元/股，故本次要約價格不會基于該評估值進行調整。